Tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết ở Việt Nam

Tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết ở Việt Nam.

Trong bối cảnh toàn cầu hóa hiện nay, ngành vận tải nói chung và vận tải biển nói riêng đóng vai trò quan trọng trong việc liên kết khối kinh tế, đơn giản hóa việc vận chuyển hàng hóa giữa các quốc gia, vùng, miền, rút ngắn khoảng cách địa lý, tiết kiệm chi phí và thúc đẩy thương mại phát triển. Ngành vận tải biển đã được coi là một ngành kinh doanh dịch vụ tiềm năng của nước nhà.

Việt Nam là một quốc gia có bờ biển dài hơn 3.200 km, dọc theo bờ biển có những đặc điểm tự nhiên thuận lợi cho việc hình thành hệ thống cảng biển từ Bắc vào Nam. Ngoài ra, với một vị trí địa lý gần đường hàng hải quốc tế, lại trong khu vực có thị trường vận tải biển sôi động, Việt Nam có đầy đủ điều kiện thuận lợi để phát triển ngành vận tải biển. Tuy nhiên, từ những báo cáo về ngành vận tải biển cho thấy, ngành vận tải biển Việt Nam từ sau cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008 đã và đang phải vật lộn với rất nhiều khó khăn. Những tác động tiêu cực của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã mở ra giai đoạn suy thoái nghiêm trọng của nền kinh tế Việt Nam mà cho đến nay, ảnh hưởng của nó vẫn còn dư âm với ngành vận tải biển trong nước nói riêng. Hàng loạt các doanh nghiệp vận tải biển từ các doanh nghiệp có tên tuổi như Công ty cổ phần Vận tải và thuê tài biển Việt Nam, Công ty cổ phần vận tải Biển Bawcsm công ty cổ phần vận tải biển Hải Âu, Công ty cổ phần vận tải biển Vinaship,… liên tục đối mặt với hàng loạt các khó khăn, hoạt động kém hiệu quả, lượng cung vượt xa cầu, chi phí hoạt động lớn, thị phần sụt giảm, áp lực cạnh tranh tăng cao, lợi nhuận giữ lại gần như không có, cơ cấu đội tàu không còn phù hợp… Các doanh nghiệp vận tải biển liên tục phải rời sàn hoặc cổ phiếu bị đưa vào diện hạn chế giao dịch. Đặc biệt, nợ lớn; đầu tư dàn trải, không hiệu quả; mức độ tiếp cận và đa dạng các nguồn vốn huy động còn hạn chế; đòn bẩy tài chính chưa phát huy được vai trò tích cực trong hoạt động kinh doanh là một trong số những vấn đề đã và đang tồn tại đòi hỏi cần phải có một sự thay đổi mới để các doanh nghiệp vận tải biển Việt Nam có thể cạnh tranh được với các doanh nghiệp vận tải biển nước ngoài, giành lại thị phần, tận dụng các tiềm năng để vực dậy và phát triển. Hay nói cách khác, nguyên nhân dẫn tới tình trạng trên không chỉ từ sự khó khăn của nền kinh tế mà còn bởi sự yếu kém nội tại của các doanh nghiệp vận tải biển, trong đó phải kể đến sự bất hợp lý trong cấu trúc tài chính của các DN vận tải biển.

Đứng trước thực trạng này, để nâng cao được năng lực cạnh tranh và hiệu quả hoạt động, đảm bảo sự phát triển bền vững của các doanh nghiệp vận tải biển ở Việt Nam, cần có một sự đánh giá lại tổng thể về cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp vận tải biển để xác định những đặc trưng cơ bản trong cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, xem xét lại mức độ hiệu quả trong cấu trúc tài chính đã đang có, tạo tiền đề để hoạch định một cấu trúc tài chính mới phù hợp hơn, tạo ra sự thay đổi căn bản cho các doanh nghiệp vận tải biển trong giai đoạn tiếp theo.

Xuất phát từ những thực tế và tính cấp thiết trên, đề tài “Tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết ở Việt Nam” có ý nghĩa cả về mặt lý luận lẫn thực tiễn được chọn làm đề tài cho luận án tiến sĩ.

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

AMC	Công ty quản lý tài sản
BCTC	Báo cáo tài chính
CP	Cổ phần
CSH	Chủ sở hữu
DH	Dài hạn
DN	Doanh nghiệp
ĐVT	Đơn vị tính
EBIT	Lợi nhuận trước thuế và lãi vay
FEM	Mô hình hồi quy tác động cố định
GDP	Tổng sản phẩm quốc nội
LNST	Lợi nhuận sau thuế
MM	Modigliani và Miller
NVTT	Nguồn vốn tạm thời
NVTX	Nguồn vốn thường xuyên
NWC	Nguồn vốn lưu động thường xuyên
NH	Ngắn hạn
REM	Mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên
ROA	Tỷ suất lợi nhuận trên tài sản
ROE	Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu
ROIC	Hệ số thu nhập trên vốn đầu tư
SHNN	Sở hữu Nhà nước
TSDH	Tài sản dài hạn
TSNH	Tài sản ngắn hạn
WACC	Chi phí sử dụng vốn bình quân

PHẦN MỞ ĐẦU

1. Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu

2. Mục tiêu nghiên cứu của luận án

Mục tiêu nghiên cứu tổng quát của luận án là nghiên cứu thực trạng cấu trúc tài chính và đề xuất các giải pháp tái cấu trúc tài chính nhằm thiết lập cấu trúc tài chính hợp lý; đạt mục tiêu cải thiện, nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh và phát triển bền vững cho các doanh nghiệp vận tải biển Việt Nam.

Từ mục tiêu tổng quát trên, nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể được xác định như sau: Thứ nhất, nghiên cứu một cách có hệ thống và góp phần làm rõ hơn cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính và tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp trong nền kinh tế thị trường.

Thứ hai, nghiên cứu kinh nghiệm tái cấu trúc tài chính của một số doanh nghiệp ở nước ngoài, từ đó rút ra bài học tái cấu trúc tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam nói chung và như các doanh nghiệp trong ngành vận tải biển nói riêng.

Thứ ba, phân tích đánh giá thực trạng cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết tại Việt Nam; từ đó chỉ ra những hạn chế và nguyên nhân dẫn đến hạn chế trong cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp này.

Thứ tư, trên cơ sở kết hợp nghiên cứu lý luận và đánh giá thực trạng, luận án đưa ra các quan điểm và đề xuất giải pháp tái cấu trúc tài chính nhằm xây dựng một cấu trúc tài chính hợp lý để đạt tới mục tiêu nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh, gia tăng giá trị và phát triển bền vững đối với các doanh nghiệp vận tải niêm yết tại Việt Nam.

Các nhiệm vụ nghiên cứu trên được cụ thể hóa thành các câu hỏi nghiên cứu sau:

– Cấu trúc tài chính DN là gì?

– Những nhân tố nào ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính DN?

– Cấu trúc tài chính tác động như thế nào đến hoạt động của doanh nghiệp nói chung và thực trạng tác động của cấu trúc tài chính đến hoạt động của các DN vận tải biển niêm yết ở Việt nam như thế nào?

– Thực trạng cấu trúc của các DN vận tải biển Việt Nam hiện nay ra sao? Nguyên nhân dẫn đến những hạn chế bất cập trong cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp vận tải biển Việt Nam hiện nay?

– Những giải pháp nào được thực hiện để tái cấu trúc tài chính các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam hiện nay?

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu của luận án là cấu trúc tài chính doanh nghiệp.

Phạm vi nghiên cứu:

+ Về nội dung: Luận án tập trung nghiên cứu vấn đề lý luận về cấu trúc tài chính doanh nghiệp; các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp; sự cần thiết tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp; các nguyên tắc tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp.

+ Về không gian: Luận án tập trung nghiên cứu về cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết ở Việt Nam.

+ Về thời gian: Luận án nghiên cứu cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết trong khoảng thời gian từ năm 2012 đến năm 2018. 4. Phương pháp nghiên cứu

Luận án sử dụng kết hợp các phương pháp nghiên cứu bao gồm: phương pháp duy vật biện chứng, duy vật lịch sử, phương pháp tổng hợp, phương pháp thống kê và so sánh, phương pháp phân tích, phương pháp phân tích kỹ thuật.

– Phương pháp tổng hợp: Tác giả sử dụng phương pháp này để thực hiện việc tổng hợp các công trình nghiên cứu khoa học trong và ngoài nước về các vấn đề liên quan tới đề tài của mình nhằm kế thừa và phát huy, hình thành nên cơ sở lý luận cho nghiên cứu của luận án; đồng thời tổng hợp các số liệu từ báo cáo tài chính của các DN cũng như các thông tin về các DN, ngành, thị trường.

– Phương pháp duy vật biện chứng, phương pháp duy vật lịch sử, phương pháp thống kê, so sánh, phương pháp phân tích được sử dụng để thu thập các thông tin về các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết ở Việt Nam, các thông tin thị trường, về ngành, từ đó thực hiện việc thống kê, xử lý dữ liệu, lập bảng biểu, đồ thị, biểu đồ, phân tích số liệu, so sánh, đánh giá vấn đề và đưa ra kết luận mang tính chất thực tiễn.

– Phương pháp phân tích kỹ thuật: Tác giả sử dụng phần mềm STATA nhằm xây dựng mô hình hồi quy dữ liệu bảng, kiểm định tính phù hợp của mô hình sử dụng trong nghiên cứu và nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc tài chính của các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam.

5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài

Ý nghĩa khoa học của đề tài:

(i) Hệ thống hóa và làm sáng tỏ thêm cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính và tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp bao gồm các khái niệm, lý thuyết, các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của DN; nội dung, trình tự tái cấu trúc tài chính của DN và các kinh nghiệm tái cấu trúc tài chính ở nước ngoài.

(ii) Phân tích, làm rõ thực trạng sử dụng cấu trúc tài chính trong các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết tại Việt Nam.

Ý nghĩa thực tiễn của đề tài: Thông qua việc phân tích thực trạng cấu trúc tài chính của các DN vận tải biển niêm yết ở Việt nam, luận án đã đề xuất một số giải pháp pháp tái cấu trúc tài chính nhằm nâng cao giá trị của các doanh nghiệp vận tải biển Việt Nam phù hợp với điều kiện phát triển kinh tế- xã hội của đất nước. Luận án cũng đã chỉ rõ những ưu và nhược điểm trong cấu trúc tài chính của các DN, chỉ ra nguyên nhân của những hạn chế để làm cơ sở cho việc đề xuất các giải pháp tái cấu trúc tài chính hiệu quả.

6. Tổng quan tình hình nghiên cứu

Trong thời gian qua, đã có những cuốn sách, luận án, các đề tài nghiên cứu khoa học, công trình, bài viết liên quan đến vấn đề cấu trúc tài chính, tái cấu trúc tài chính đề cập tới vấn đề về cấu trúc tài chính cũng như tái cấu trúc tài chính DN. Một số nghiên cứu này được khái quát như sau:

∙ Các nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và giá trị của doanh nghiệp:

Các nghiên cứu nước ngoài:

– Modigliani F., & Miller M.H (1958), “The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment” The American Review, 48, pp.261-297 và Modigliani F., & Miller M.H (1963), “Corporate income tax and the cost of capital: a correction”, The American Economic Review, Vol.53, June, pp.443-53.

Nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958) được xem là khởi đầu cho các lý thuyết hiện đại về cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Lý thuyết này dựa trên các giả định về thị trường hoàn hảo và khẳng định cấu trúc tài chính không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Sau này, tới năm 1963 khi đưa thêm thuế TNDN vào trong nghiên cứu của mình, M&M lại kết luận rằng đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng tích cực lên giá trị của doanh nghiệp và khuyến khích doanh nghiệp nên gia tăng mức sử dụng nợ vay để gia tăng giá trị của công ty.

– Myers, S.C., & Majluf, N.S. (1984). “Corporate financing and investment Decisions: When firms have information that investors do not have”. Journal of Financial Economics,12,187-221.

Lý thuyết trật tự phân hạngcủa Myers và Majluf (1984) dựa trên giả định về sự bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và nhà đầu tư, không hướng đến một cấu trúc tài chính tối ưu. Lý thuyết này cho rằng, nhà quản lý sẽ ưu tiên sử dụng vốn nội bộ (thu nhập giữ lại) trước nguồn vốn bên ngoài. Trong trường hợp cần thiết phải sử dụng vốn bên ngoài, nhà quản lý sẽ ưu tiên sử dụng nợ vay sau đó mới đến nguồn vốn huy động từ cổ đông mới (Myers, 1984). Lý thuyết POT giải thích quyết định cấu trúc tài chính doanh nghiệp dựa trên một số đặc điểm của doanh nghiệp như: khả năng sinh lợi, sự tăng trưởng, thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp, cấu trúc tài sản, quy mô doanh nghiệp.

Trong lý thuyết này có nêu cấu trúc tài chính có tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp và cho rằng, quyết định về cấu trúc tài chính không dựa trên hệ số nợ tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng thị trường. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các công ty có khả năng sinh lời dự kiến ở mức cao sẽ sử dụng vốn vay ít hơn so với những công ty có khả năng sinh lời thấp.

– Myres,S.C. (1977) “Determinants of Corporate Borrowing”, Journal ofFinancial Economics,5(2), 147-175. Myers (1977).

Nghiên cứu này chỉ ra sự tồn tại một cấu trúc vốn tối ưu có khả năng tối đa hóa giá trị DN. Lý thuyết này được gọi tên là lý thuyết đánh đổi, được Myers (1977) xây dựng bằng cách đưa thêm vào mô hình của Modigliani và Miller các yếu tố phi hoàn hảo khác nhau như thuế, chi phí phá sản và chi phí trung gian song vẫn không mất đi các giả định tính hiệu quả của thị trường và thông tin cân bằng. Với tác động tổng hợp 3 yếu tố bao gồm thuế, chi phí phá sản và chi phí trung gian khi sử dụng nợ với những tác động ngược chiều nhau hình thành lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu. Myers cho rằng giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ bằng giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ công với giá trị hiện tại của tấm chắn thuế của nợ trừ đi giá trị hiện tại của chi phí phá sản và chi phí trung gian. Như vậy, theo lý thuyết đánh đổi của Myers, cấu trúc tài chính tối ưu của một DN được xác định bởi một sự đánh đổi giữa lợi ích lá chắn thuế của nợ và các chi phí liên quan đến vay nợ.

– Roden,D.,& Lewellen, W.(1995), “Corporate capital structure decision: Evidence from LEVerage buyouts”, Financial Management,24,76-78. Theo quan điểm này, đã có một số nghiên cứu thực nghiệm khác trên thế giới cũng đồng thuận với kết luận về cấu trúc tài chính có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp. Tài liệu nghiên cứu điển hình trên 48 công ty của Mỹ trong giai đoạn 1981 đến 1990, chỉ ra mối quan hệ đồng biến giữa khả năng sinh lời và cấu trúc tài chính của các DN.

– Ooi, J.(1999), “The determinant of capital structure: Evidence on UK propertycompanies”, Journal of Property Investment and Finance, 17(5), 464-80. Nghiên cứu của Ooi (1999) cho rằng các DN có hiệu quả hoạt động tốt có khả năng hấp dẫn những định chế tài chính cho vay nhiều hơn do có lợi ích về thuế và chi phí phá sản thấp.

– Tsuji C., (2013). “Corporate Profitability and Capital Structure: The Case of the MachineryIndustry Firms of the Tokyo Stock Exchange”. International Journal of BusinessAdministration, 4(3), pp.14-21nghiên cứu của Tsuji (2013).

Nghiên cứu trên được thực hiện dưới mẫu 73 công ty ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên thị trường chứng khoán Tokyo giai đoạn 1981-2011. Tài liệu nghiên cứu thực nghiệm hỗ trợ kết luận cấu trúc tài chính có tác động tiêu cực đến khả năng sinh lời hoặc giá trị doanh nghiệp.

– Kester, C. W. (1986), “Capital and Ownership Structure: A Comparison of United States and Japanese Corporation”, 5-16: 97-113Kester (1986). Kester, C. W. (1986).

Nghiên cứu cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa cấu trúc tài chính với khả năng sinh lời của các công ty tại Mỹ và Nhật Bản. Quyết định về cấu trúc tài chính không dựa trên hệ số nợ tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng thị trường và đưa ra kết luận Cấu trúc tài chính có tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp.

– Feng-Li Lin (2010), “A Panel Threshold Model of Institutional Ownership and Firm Value in Taiwan”, International Research Journal of Finance and Economics, pp. 54-62.

Feng-Li Lin (2010) nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với hiệu quả hoạt động kinh doanh và giá trị doanh nghiệp và cho rằng các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Đài Loan tồn tại một cấu trúc tài chính tối ưu có khả năng tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.

– Yu-Shu Cheng, Yi -Pei Liu and Chu-Yang Chien (2010), “Capital structure and firm value in China: A panel threshold regression analysis”, African Journal of Business Management Vol. 4(12), pp. 2500-2507.

Nghiên cứu của Cheng (2010) với các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Trung Quốc chỉ ra sự tồn tại của một cấu trúc tài chính tối ưu có khả năng tối đa hóa giá trị DN. Giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ bằng giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ công với giá trị hiện tại của tấm chắn thuế của nợ trừ đi giá trị hiện tại của chi phí phá sản và chi phí trung gian.Nhu cầu tài trợ sẽ gia tăng khi công ty có sự tăng trưởng. Tuy nhiên, khả năng tài trợ phụ thuộc vào nguồn thu nhập giữ lại và có sự tranh luận rằng, sự tăng trưởng sẽ gây áp lực lên nguồn vốn nội bộ và do đó sẽ thúc đẩy công ty vay nợ. Nếu công ty hoàn toàn phụ thuộc vào thu nhập giữ lại, các dự án tiềm năng có thể bị bỏ qua và do đó hạn chế sự tăng trưởng.

– Joshua Abor (2005), “The effect of capital structure on profitability: an empirical analysis oflisted firms in Ghama”.Journal of Risk Finance, Vol.6 No. 5, 2005, pp. 438-445.

Joshua Abor (2005) nghiên cứu về tác động của cấu trúc tài chính đến khả năng sinh lời của 22 DN niêm yết trên thị trường chứng khoán Ghana giai đoạn 1998-2002. Abor đã kết luận các công ty ở Ghana chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn với mức trung

bình 85%, nợ ngắn hạn có mối quan hệ đồng biến với tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROE) hay công ty tài trợ vốn bằng nợ ngắn hạn nhiều hơn có tỷ suất sinh lời cao hơn. Ngược lại, nợ dài hạn tác động tiêu cực đến ROE của các công ty. Kết quả hồi quy trong nghiên cứu này cũng chỉ ra mối quan hệ đồng biến giữa tổng nợ với ROE cho

thấy các công ty sử dụng nhiều nợ có khả năng đạt mức sinh lời cao hơn. – Phillips, P.A. & Sipahioglu (2004), “Performance implications of capital structure: evidence from quoted UK organisations with hotel INTERESTs”, Service Industries Journal, vol. 24, no. 5, pp. 31-51 Phillips và cộng sự (2004) Nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và hiệu quả hoạt động của các DN kinh doanh khách sạn tại Vương quốc Anh và chỉ ra giá trị thị trường của một DN độc lập với cấu trúc tài chính của DN đó trong thị trường hoàn hảo, không có thuế thu nhập doanh nghiệp.

Các nghiên cứu trong nước:

– Nguyễn Tấn Vinh (2011), Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội, Luận văn thạc sỹ kinh tế, Đại học Đà Nẵng, Đà Nẵng.

Tác giả nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội và đưa ra kết quả cho rằng cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các DN này không có mối liên hệ với nhau.

– Lê Thị Phương Vy, Phùng Đức Nam (2013), Nghiên cứu ảnh hưởng của nhân tố sở hữu nước ngoài đến cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp: Bằng chứng thực nghiệm tại các công ty cổ phần Việt Nam, Đề tài nghiên cứu khoa học.

Nghiên cứu thực hiện để đánh giá mối quan hệ giữa nguồn vốn nước ngoài, cấu trúc vốn với giá trị của DN, thực hiện trên các DN niêm yết ở thị trường chứng khoán Việt Nam và chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa cấu trúc vốn với giá trị DN.

– Nguyễn Hữu Huân, Lê Nguyễn Quỳnh Hương (2014), Cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam, Tạp chí công nghệ ngân hàng số 101.

Nghiên cứu này thực hiện trên số liệu của 517 DN niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010 – 2012 và đưa ra kết quả rằng không có mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và giá trị DN.

∙ Các nghiên cứu về nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính trong doanh nghiệp:

Các nghiên cứu nước ngoài:

– Gurcharan S (2010), “A Review of Optimal Capital Structure Determinant of Selected ASEAN Countries”, International Research Journal of Finance and Economics – Issue 47 (2010), pp. 30-41.

Gurcharan đã thực hiện nghiên cứu về cấu trúc tài chính ở các nước ASEAN bao gồm Malaysia, Indonesia, Philippine, Thailand nhằm phát hiện ra các nhân tố tác động đến quyết định cấu trúc tài chính của các DN. Thông qua việc nghiên cứu cấu trúc tài chính trên nhiều thị trường khác nhau, tác giả đã đưa ra đánh giá của mình về tác động của các nhân tố đến cấu trúc tài chính trong sự khác biệt của các quốc gia.

– Booth LV, Aivazian V, Demirguc-Kunt A, Maksimovic V(2001), “Capital structure in developing countries”. The Journal of Finance, Vol. LVI, No.1,pp.87- 130.

Nghiên cứu này đánh giá tác động của các nhân tố đến cấu trúc tài chính của DN. Nghiên cứu của Booth và cộng sự (2001) mở đầu cho các nghiên cứu ở các nước đang phát triển và sau đó là các nghiên cứu ở các nền kinh tế chuyển đổi nhằm đánh giá khả năng giải thích của lý thuyết cấu trúc tài chính tại các nước phát triển như

Malaysia, Zimbabwe, Mexico, Brazil, Thổ Nhĩ Kỳ, Jordan, Ấn Độ, Pakistan, Thái Lan, và Hàn Quốc.

Các nghiên cứu trong nước:

– Tran Dinh Khoi Nguyen, Ramachandran, Neelakantan (2006), “Capital structure in Small and Medium-sized Enterprises: The Case of Vietnam”, Asean Economic Bulletin, Volume 23, Number 2, August 2006, pp.192- 211.

Qua khảo sát 558 doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Việt Nam trong giai đoạn 1998- 2001, nghiên cứu đã chỉ ra đặc trưng của cấu trúc tài chính của nhóm DN này, đồng thời chỉ ra mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với quy mô DN, khả năng tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, cơ cấu tài sản và mối quan hệ giữa DN với ngân hàng thương mại trong việc tiếp cận vốn.

– Bùi Nữ Thanh Hà (2014) “Cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp ngành dệt may ở khu vực miền trung trong tiến trình hội nhập”, Luận án tiến sỹ kinh tế, Đại học Đà Nẵng.

Luận án đã hệ thống hóa lý luận về cấu trúc tài chính và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các DN, sau đó nghiên cứu thực trạng cấu trúc tài chính của các DN dệt may miền Trung giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2012. Luận án đã xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính tại các DN dệt may miền trung và

theiets lập mô hình mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với các nhân tố ảnh hưởng, từ đó đưa ra định hướng cho việc xây dựng cấu trúc tài chính cho các DN này. ∙ Các công trình nghiên cứu liên quan tới tái cấu trúc tài chính: Các nghiên cứu nước ngoài:

– William P.Mako (2001), “Corporate restructuring in East Asia”. Nghiên cứu của William P.Mako (2001) về tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp tại Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia và Thái Lan sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997, đã chỉ ra hai nguyên nhân chủ yếu dẫn đến đòi hỏi phải tái cấu trúc khu vực doanh nghiệp của các nước này. Nguyên nhân chủ yếu là do cấu trúc tài chính của các DN kém bền vững trong điều kiện khủng hoảng, suy thoái vì sử dụng nợ với mức độ cao. Đây cũng là một đặc điểm khá tương đồng với điều kiện tái cấu trúc của các DN ở Việt nam trong giai đoạn hiện nay. Nghiên cứu cũng chỉ ra chiến lược tái cấu trúc trên ba giai đoạn ngắn hạn, trung hạn và dài hạn. Ngoài ra, nỗ lực từ tái cấu trúc hệ thống ngân hàng, sự hỗ trợ của các tổ chức tài chính quốc tế là những yếu tố quyết định đến thành công của tái cấu trúc tài chính DN.

– MichealBlaze,Karl-J.Kraus,SaschaHaghani(2006), “Corporate restructuring – Finance in Time of Crisis, Roland Berger Strategy Consultants, Springer.” Nghiên cứu chỉ ra việc tái cấu trúc tài chính của các DN trong thời kỳ khủng hoảng kinh tế, tái cấu trúc tài chính được coi là một trong ba trụ cột cơ bản trong quá trình tái cấu trúc doanh nghiệp được thực hiện đồng thời với tái cấu trúc hoạt động và tái cấu trúc chiến lược. Bằng việc nghiên cứu hoạt động tái cấu trúc của hơn 1.500 DN tại Đức sau thời kỳ khủng hoảng kinh tế, các ông đã chỉ ra rằng tái cấu trúc tài chính là một trong những khâu then chốt, cùng với tái cấu trúc hoạt động và tái cấu trúc chiến lược có thể giúp các công ty vượt qua khủng hoảng và có khả năng tăng trưởng tốt hơn. Cụ thể, sau tái cấu trúc tài chính các công ty có khả năng đạt được mức tăng trưởng lợi nhuận vượt hơn 130% so với mức trung bình trên thị trường trong điều kiện nền kinh tế phát triển nhanh.

– Patrick A.Gaughan (2002), Mergers,Acquisitions, and corporate restructurings, John Wiley&Sons, Int. Patrick A.Gaughan (2002).

Tác giả nghiên cứu này cho rằng tái cấu trúc tài chính là một thành phần quan trọng gắn liền với các hoạt động tái cấu trúc doanh nghiệp. Đây còn là một quyết định tài chính quan trọng, có thể thực hiện một cách độc lập khi xuất hiện những yếu kém trong cấu trúc tài chính do ảnh hưởng bởi những nguyên nhân bên trong và bên ngoài DN.

– Hoskison,R.E. and R.A.Johnson (1992),“Corporate restructuring and strategic change: The effect of diversification strategic and R&D intensity“, Strategic Management Journal, 13(8), pp.625-634.

Các nghiên cứu về tái cấu trúc tài chính của Hoskisson, Johnson (2005) về tái cấu trúc doanh nghiệp được cấu thành bởi ba bộ phận cơ bản là tái cấu trúc tài sản (ASSET restructuring), tái cấu trúc tài chính (financial restructuring) và tái cấu trúc hoạt động (operational restructuring). Trong đó, tái cấu trúc tài sản bao gồm thay đổi cơ cấu tài sản thông qua việc sáp nhập, hợp nhất, bán bớt hoặc loại bỏ các bộ phận hoặc các khoản mục đầu tư nhằm tăng hoặc giảm mức độ đa dạng hóa. Tái cấu trúc tài chính là việc thay đổi cơ cấu nguồn vốn thông qua cơ cấu lại các khoản nợ hay mua lại cổ phần…Tái cấu trúc hoạt động liên quan đến những thay đổi về mặt sản xuất, nhân sự, tổ chức công ty mà không bao gồm những thay đổi về tài sản. Các nghiên cứu đều khẳng định tái cấu trúc tài chính là một trong ba nội dung quan trọng thuộc về tái cấu trúc DN.

Các nghiên cứu trong nước:

– Trần Thị Thanh Tú (2006), “Đổi mới cơ cấu vốn của các doanh nghiệp nhà nước Việt Nam hiện nay”, Luận án Tiến sĩ kinh tế, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân, Hà Nội.

Luận án nghiên cứu thực trạng về cơ cấu vốn của các DN Nhà nước trong giai đoạn 2000 – 2005 dựa trên cơ sở số liệu điều tra 375 DN Nhà nước của Cục Tài chính doanh nghiệp, Bộ Tài chính năm 203 và dự báo năm 2004, 2005. Luận án tập trung nghiên cứu mô hình của Modigliani và Miller để phân tích tác động của thuế và chi phí vốn vay đến cơ cấu vốn DN. Trên cơ sở những tồn tại trong cơ cấu vốn của các DN, tác giả đã đề xuất hệ thống các giải pháp nhằm cải thiện cơ cấu vốn của doanh nghiệp nhà nước như đổi mới nhận thức của nhà quản trị, xác lập cơ sở thiết lập cơ cấu

vốn tối ưu, đa dạng hóa các kênh huy động nợ dài hạn, nâng cao trình độ quản lý, cải thiện cơ sở vật chất kỹ thuật. Tác giả đã ứng dụng cụ thể xây dựng cơ cấu vốn cho Tổng Công ty Xây dựng Công trình Giao thông 1.

– Đoàn Hương Quỳnh (2009), “Giải pháp tái cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp nhà nước trong điều kiện hiện nay ở Việt Nam”, Luận án Tiến sĩ kinh tế, Học viện Tài chính, Hà Nội.

Trên cơ sở những lý luận cơ bản về cơ cấu nguồn vốn, tác giả đã tổng hợp các mô hình lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn của DN và chỉ ra rằng tái cơ cấu vốn DN là cần thiết và đưa ra các trường hợp tái cơ cấu vốn khi DN kinh doanh thua lỗ kéo dài, tăng trưởng quá nhanh, sát nhập, hoặc khi thái độ nhà quản lý thay đổi. Nghiên cứu đã thực hiện nghiên cứu về cơ cấu nguồn vốn của các DN Nhà nước dựa trên dữ liệu từ 104 DN Nhà nước giai đoạn 2005 – 2007. Trên cơ sở đánh giá thực trạng những tồn tại trong cơ cấu nguồn vốn của các DN, tác giả đã chỉ ra rằng phần lớn các DN Nhà nước có hiệu quả hoạt động kinh doanh còn thấp, cơ cấu nguồn vốn mất cân đối khá nghiêm trọng, sử dụng nguồn tài trợ ngắn hạn quá mức,… Tác giả đã chỉ ra nguyên nhân là do những bất cập về cơ chế quản lý tài chính DN của Nhà nước, năng lực tài chính và tầm nhìn chiến lược của các nhà quản trị còn chưa tốt, tư tưởng dựa dẫm, ỷ lại vào sự bao cấp, hỗ trợ từ phía Nhà nước còn lớn. Tác giả đã đề xuất các quan điểm định hướng và giải pháp thiết thực để tái cơ cấu nguồn vốn các DN Nhà nước.

– Bùi Văn Vần (2014), Đổi mới cơ cấu tài chính của các doanh nghiệp may thuộc Tập đoàn Dệt May Việt Nam, Đề tài khoa học cấp Học viện, Học viện Tài chính. Đề tài đã đánh giá thực trạng về cấu trúc tài chính và đưa ra các giải pháp tái cấu trúc tài chính đối với các DN thuộc tập đoàn Dệt may Việt Nam. – Vũ Thị Ngọc Lan (2014), Tái cấu trúc vốn tại Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam, Luận án Tiến sĩ Kinh tế, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân, Hà Nội. Luận án đã nghiên cứu những vấn đề lý luận cơ bản về Tập đoàn Nhà nước và cấu trúc vốn… Trên cơ sở nghiên cứu thực trạng cấu trúc tài chính tại Tập đoàn dầu khí quốc gia Việt Nam, thực hiện kiểm định mô hình kinh tế lượng để đánh giá các nhân tố có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của 151 doanh nghiệp thuộc Tập đoàn dầu khí quốc gia giai đoạn 2007-2012, tác giả đã đề xuất những giải pháp cụ thể đặc biệt liên quan đến tái cấu trúc nợ và tái cấu trúc tài chính chủ sở hữu tại Tập đoàn, tập trung vào vấn đề tái cấu trúc nợ vay và tái cấu trúc vốn CSH.

– Lê Thị Song Hương (2015) “Tái cấu trúc tài chính nhằm nâng cao năng lực cạnh tranh cho doanh nghiệp ngành thép Việt Nam” Luận án tiến sỹ, Đại học Thương mại.

Trên cơ sở vận dụng lý luận và thực tiễn về năng lực cạnh tranh và tái cấu trúc tài chính, tác giả phân tích các chỉ tiêu nhằm chỉ ra thực trạng về năng lực cạnh tranh của các DN trong ngành thép Việt Nam và chỉ ra rằng tái cấu trúc tài chính là một trong những giải pháp quan trọng để nâng cao năng lực cạnh tranh cho các DN ngành thép Việt Nam. Qua phân tích, tác giả đã chỉ ra thực trạng chung và nguyên nhân dẫn tới việc giảm năng lực cạnh tranh cho ngành thép Việt Nam, đặc biệt là sự hạn chế về quy mô và cấu trúc tài chính để từ đó đưa ra đề xuất tái cấu trúc tài chính cho các doanh nghiệp ngành thép Việt Nam.

– Đặng Phương Mai (2016), “Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp ngành thép Việt Nam”, Luận án tiến sỹ kinh tế, Học viện Tài chính. Về mặt khoa học, luận án hệ thống hóa và làm rõ thêm cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính bao gồm khái niệm, các lý thuyết về cấu trúc tài chính, các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của DN. Bên cạnh đó, luận án cũng trình bày quan điểm, nội dung, trình tự tái cấu trúc tài chính, cũng như kinh nghiệm của nước ngoài về tái cấu trúc tài chính của các DN.

Về mặt thực tiễn, luận án đi sâu vào xem xét thực trạng cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép ở Việt Nam; qua đó chỉ ra những kết quả đạt được và những hạn chế trong cấu trúc tài chính của các DN trong ngành thép. Tìm hiểu nguyên nhân dẫn đến hạn chế trong cấu trúc tài chính của các DN. Đây là cơ sở cho việc đề xuất các giải pháp tái cấu trúc tài chính theo hướng nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh, tối đa hóa giá trị DN.

– Lê Trung Kiên (2018) “Tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước ngành xây dựng: Nghiên cứu điển hình tại Tổng Công ty Xây dựng Bạch Đằng”,Luận án tiến sỹ Quản trị kinh doanh, trường đại học kinh tế, đại học quốc gia Hà Nội.

Trong luận án nghiên cứu này, tác giả khái quát hóa, làm rõ hoạt động tái cấu trúc các Tổng công ty, Tập đoàn Nhà nước ngành xây dựng trong bối cảnh thực tế hiện nay của Việt Nam. Thông qua việc khảo sát các DNNN ngành xây dựng và phân tích tình huống là Tổng Công ty Xây dựng Bạch Đằng, tác giả sẽ phân tích các khía cạnh của hoạt động tái cấu trúc DNNN ngành xây dựng nhằm cung cấp các luận cứ khoa

học và thực tiễn cho việc triển khai tái cấu trúc doanh nghiệp ngành xây dựng. Từ đó, tác giả sẽ chỉ ra các nhân tố tác động đến quá trình tái cấu trúc của các doanh nghiệp này.

Đối tượng nghiên cứu của luận án là hoạt động tái cấu trúc doanh nghiệp ngành xây dựng nói chung và hoạt động tái cấu trúc tại Tổng Công ty Xây dựng Bạch Đằng. Trong luận án này, tác giả sẽ tập trung vào nghiên cứu tái cấu trúc các hoạt động quản trị chính trong doanh nghiệp bao gồm: (i) Pháp nhân, sở hữu, lĩnh vực, ngành nghề

kinh doanh; (ii) Chiến lược công ty, chiến lược kinh doanh và chiến lược chức năng; (iii) Tái cấu trúc về nhân sự; (iv) Đổi mới công nghệ; (v) Tái cấu trúc về tài chính, (vi) Quản trị điều hành doanh nghiệp.

– Vũ Công Ty (2012), Tái cấu trúc tại các Tổng công ty xây dựng Việt Nam: bài học kinh nghiệm và giải pháp, Đề tài khoa học cấp Học viện, Học viện Tài chính, Hà Nội

Đề tài nghiên cứu đã chỉ rõ tái cấu trúc tài chính là một phần quan trọng trong quá trình tái cấu trúc DN. Đề tài đã chỉ ra một số bài học cho việc tái cấu trúc các DN Việt Nam dựa trên việc nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế. Bên cạnh đó, để cụ thể hóa về tầm quan trọng của tái cấu trúc, tác giả đã đưa ra các tình huống cụ tại Tổng công ty cổ phần xuất nhập khẩu Việt Nam, Tổng công ty cổ phần xây dựng điện Việt Nam và Tổng công ty xây lắp dầu khí Việt Nam.

– Nguyễn Đăng Nam (2014), Các giải pháp xử lý nợ phải trả trong quá trình tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước ở Việt Nam, Đề tài khoa học cấp Học viện, Học viện Tài chính, Hà Nội

Đề tài đã nghiên cứu và chỉ rõ tái cấu trúc các khoản nợ phải trả là một phần quan trọng của quá trình tái cấu trúc. Đề tài đã đề xuất các giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả quản lý, tái cấu trúc các khoản nợ phải trả góp phần quan trọng trong thành công của quá trình tái cấu trúc các doanh nghiệp nhà nước ở Việt Nam.

– Vũ Công Ty (2014), Đánh giá thực trạng tái cấu trúc các doanh nghiệp nhà nước ở Việt Nam, Đề tài khoa học cấp Học viện, Học viện Tài chính, Hà Nội. Luận án đã chỉ rõ các vấn đề liên quan tới việc tái cấu trúc các DN Nhà nước và đặc biệt phân biệt sự khác nhau giữa tái cấu trúc với vấn đề cổ phần hóa. Tác giả đã phân tích đánh giá thực trạng hoạt động và quá trình tái cấu trúc DNNN dựa trên tình hình tài chính và kết quả kinh doanh đạt được trong 2 năm 2011 và năm 2012 của các

DNNN, tự đó đưa ra phương hướng, giải pháp để tiếp tục tái cấu trúc DNNN trong giai đoạn tới 2014- 2015

∙ Các công trình nghiên cứu về ngành vận tải biển:

Các nghien cứu nước ngoài:

– Công trình nghiên cứu của GiTea Yeo (2011), “Measuring the competitiveness of container port: logisticians’ perspective“, Đại học Incheon, Hàn Quốc. Nghiên cứu này dựa trên kết quả khảo sát về khả năng cạnh tranh vận tải biển từ các cảng chuyên dụng container khu vực Đông Bắc Á và phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến năng lực cạnh tranh cảng container ở Đông Bắc Á. Tác giả đã xây dựng phương pháp nhằm đo lường và đánh giá khả năng cạnh tranh cảng container trên các yếu tố về điều kiện tự nhiên, hạ tầng cảng biển, thủ tục xếp dỡ, chi phí dịch vụ. Tác giả cho rằng, các yếu tố trên có thể áp dụng không chỉ ở Đông Bắc Á mà còn cho cả các quốc gia trên thế giới.

– Công trình nghiên cứu của Angela Poulakidas (2014), “Teekay Shipping corporation case analysis”, Journal of Business Strategy, Vol. 35 ISS: 2, page 26-35. Nghiên cứu này đề cập tới vấn đề cạnh tranh trong ngành vận tải biển theo năng lực cạnh tranh và chỉ ra rằng quyết định đến năng lực cạnh tranh là từ chiến lược kinh doanh của các DN, nghiên cứu thực tế từ hãng vận tải quốc tế Teekay Shipping. Thành công trong năng lực cạnh tranh của Teekay Shipping đến từ việc hãng đã đưa ra chiến lược kinh doanh hợp lý, khai thác được các lợi thể và thay đổi linh hoạt các điều kiện cạnh tranh nhằm tạo ra sự khác biệt.

Các nghiên cứu trong nước:

– Luận án tiến sỹ Vũ Thị Minh Loan (2008), “Hoàn thiện quản lý Nhà nước nhằm nâng cao thị phần vận tải của đội tàu biển Việt Nam“, luận án tiến sĩ kinh tế, Đại học kinh tế Quốc dân Hà Nội.

Luận án nghiên cứu và làm rõ bản chất của thị phần vận tải biển ở Việt Nam trên cơ sở dữ liệu từ 5 doanh nghiệp vận tải biển lớn ở Việt Nam, từ đó đề xuất ra các giải pháp cho đội tàu biển Việt Nam giành lại thị phần vận tải. Luận án đã chỉ ra các yếu tố ảnh hưởng tới thị phần vận tải của Việt Nam, trong đó yếu tố đóng vai trò quan trọng là quản lý Nhà nước và các phương thức tác động của Nhà nước lên thị phần vận tải của đội tàu biển quốc tế. Tác giả đã thiết lập mô hình vận tải theo tác động của các yếu tố đội tàu, cảng biển, dịch vụ vận tải.

– Luận án tiến sỹ Lê Thị Việt Nga (2012), “Phát triển dịch vụ vận tải biển của Việt Nam đáp ứng yêu cầu hội nhập kinh tế quốc tế”, Đại học Ngoại thương. Luận án nghiên cứu về vấn đề phát triển dịch vụ vận tải biển ở Việt Nam từ năm 2000 đến năm 2010. Luận án đã chỉ ra các vấn đề ảnh hưởng tới việc phát triển dịch vụ vận tải biển ở Việt Nam bao gồm hệ thống phát luật chưa hoàn thiện, hệ thống luồng lạch giao thông cảng biển chưa hoàn thiện, mô hình cảng biển hoạt động kém hiệu quả và linh hoạt, cơ cấu đội tàu không phù hợp, năng lực cạnh tranh hạn chế, nguồn nhân lực chưa có tính chuyên nghiệp. Luận án đã đưa ra các giải pháp để phát triển dịch vụ vận tải biển ở Việt Nam dựa trên 5 điều kiện cần thiết. – Luận án tiến sỹ Vũ Trụ Phi (2005), “Nghiên cứu các giải pháp về vốn để phát triển đội tàu vận tải biển nòng cốt của Việt Nam, trường Đại học Hàng hải Việt Nam. Luận án nghiên cứu về năng lực cạnh tranh về đội tàu giữa các quốc gia và chỉ ra thực trạng đội tàu Việt Nam mặc dù thiếu vốn nhưng lại đầu tư một cách dàn trải dẫn tới tình trạng quy mô nhỏ, kỹ thuật lạc hậu, phạm vị hoạt động hạn chế dẫn tới hoạt động sản xuất kinh doanh thấp, năng lực cạnh tranh quốc tế yếu kém. Luận án đã đưa ra quan điểm phát triển đội tàu biển Việt Nam theo hướng tập trung, tăng dần mức độ chuyên dụng, cũng như đưa ra giải pháp tập trung nguồn vốn để phát triển đội tàu quốc gia.

– Luận án tiến sỹ Lưu Quốc Hưng (2017), “Nghiên cứu năng lực cạnh tranh của ngành vận tải biển Việt Nam”, Luận án tiến sỹ kinh tế, Viện nghiên cứu quản lý kinh tế Trung ương.

Luận án nghiên cứu về thực trạng năng lực cạnh tranh của ngành vận tải biển Việt Nam, đánh giá các yếu tố ảnh hưởng tới năng lực cạnh tranh của ngành vận tải biển như trọng tải tàu, số lượng tàu, tuổi tàu, cơ cấu tàu, chất lượng thuyền viên và chỉ ra các nguyên nhân, hạn chế về năng lực cạnh tranh của toàn ngành vận tải biển Việt Nam để từ đó đề xuất các giải pháp để nâng cao năng lực cạnh tranh của ngành vận tải biển Việt Nam tới năm 2030.

– Đề án“Tái cơ cấu vận tải biển đến năm 2020” của Bộ Giao thông vận tải năm 2015.

Đề án nghiên cứu xây dựng tái cơ cấu vận tải biển phục vụ sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa và phát triển bền vững giai đoạn đến năm 2020 là hết sức cần thiết nhằm thực hiện triển khai Quyết định số 3177/QĐ-BGTVT ngày 20/08/2014 của

Bộ Giao thông vận tải, góp phần quan trọng nhanh chóng tái cơ cấu ngành GTVT phục vụ sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa và phát triển bền vững giai đoạn đến năm 2020. Đề án đã nêu ra thực trạng lĩnh vực vận tải biển nước ta trong giai đoạn hiện nay qua đó đánh giá và phân tích những hạn chế và nguyên nhân. Dựa vào bối cảnh và những thách thức đối với lĩnh vực vận tải biển nước ta, đề án đã đưa ra những giải pháp toàn diện và khả thi để tái cơ cấu vận tải biển Việt Nam giai đoạn 2015-2020.

Tóm lại, đã có nhiều các công trình trong và ngoài nước chọn vấn đề về cấu trúc tài chính, tái cấu trúc tài chính và vận tải biển là đối tượng để nghiên cứu. Tuy nhiên, các nghiên cứu về tái cấu trúc tài chính cũng như tái cấu trúc tài chính có phạm vi nghiên cứu rộng và liên quan đến nhiều lĩnh vực, hoạt động, các ngành khác nhau. Vì vậy, các công trình nghiên cứu trước đây chưa bao quát được hết toàn bộ các vấn đề liên quan tới cấu trúc tài chính, tái cấu trúc tài chính ở tất cả các ngành cũng như có nhiều khía cạnh chưa được đề cập đến.

Các công trình nghiên cứu khoa học thu thập được đã giải quyết được các vấn đề sau:

– Đã đề cập đến một số vấn đề lý luận về cấu trúc doanh nghiệp, tái cấu trúc doanh nghiệp. Bên cạnh đưa ra các khái niệm, các công trình còn đề cập đến đặc điểm và vai trò của cấu trúc tài chính và tái cấu trúc doanh nghiệp, các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính theo từng DN hoặc ngành nghề cụ thể.

– Đã gợi mở được một số quan điểm, định hướng giải quyết vấn đề cấu trúc doanh nghiệp về tài chính, về nguồn vốn, cấu trúc hoạt động, cấu trúc chiến lược, các ý kiến đều đồng nhất, đẩy mạnh thực hiện tái cấu trúc doanh nghiệp trong giai đoạn hiện nay là một trong những yêu cầu cấp thiết.

– Trong các giải pháp nhằm tái cấu trúc doanh nghiệp, các công trình đều đưa ra kiến nghị về việc hoàn thiện cơ sở pháp lý, các giải pháp áp dụng phù hợp cho các ngành đã được nghiên cứu trước đó, hướng tới mục tiêu nâng cao hiệu quả hoạt động và phát triển của doanh nghiệp.

Do những hạn chế nhất định về thời gian hoặc do giới hạn đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu khác nhau, nên còn có những vấn đề bỏ ngỏ như sau: – Thứ nhất, việc nghiên cứu cấu trúc tài chính được thực hiện ở nhiều ngành, lĩnh vực, doanh nghiệp nhưng chưa có nghiên cứu nào thực hiện với ngành vận tải biển ở Việt Nam – một ngành được đánh giá là có đầy đủ tiềm năng để phát triển và

cạnh tranh mạnh mẽ và có vị trí quan trọng với sự phát triển và hội nhập kinh tế quốc tế.

– Thứ hai, vấn đề xây dựng, đổi mới cấu trúc tài chính nhằm tối đa giá trị của DN còn mới mẻ và chưa nhận được sự quan tâm đầy đủ.

– Thứ ba, các nghiên cứu trước đây về tái cấu trúc tài chính tại các DN ở Việt Nam thường gắn với mục tiêu xây dựng cơ cấu nguồn vốn tối ưu cho DN trong điều kiện hoạt động bình thường của DN. Chính vì vậy, luận án tiếp cận vấn đề tái cấu trúc tài chính trong hoàn cảnh điều kiện các DN rơi vào tình trạng khủng hoảng kéo dài để đưa ra biện pháp tái cấu trúc tài chính.

Do vậy, với một quốc gia được đánh giá là có rất nhiều tiềm năng để phát triển về lĩnh vực vận tải biển như Việt Nam nhưng ngành vận tải biển ngược lại luôn gặp khó khăn và có nhiều vấn đề bất cập ở cấu trúc tài chính làm ảnh hưởng tới hoạt động kinh doanh, tác giả đã định hướng nghiên cứu bổ sung nhằm hỗ trợ các doanh nghiệp ngành vận tải biển trong việc xây dựng cấu trúc tài chính hợp lý tương quan với các nhân tố ảnh hưởng. Trong đó, đối tượng và phạm vi nghiên cứu là các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay.

Từ những kết quả nghiên cứu nói trên, đặc biệt là những vấn đề còn bỏ ngỏ và tranh luận, đồng thời xuất phát từ quan điểm nghiên cứu khoa học vừa mang tính kế thừa vừa mang tính phát triển, việc lựa chọn đề tài “Tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết ở Việt Nam” có tính độc lập, không trùng lặp với công trình nghiên cứu nào. Các gợi ý về cơ sở lý luận, thực tiễn từ các công trình nghiên cứu trước được nghiên cứu sinh tiếp tục nghiên cứu, tiếp thu, kế thừa, phát triển trong luận án của mình để đảm bảo tính khoa học, thực tiễn, phù hợp với các quy định hiện hành.

7. Kết quả đạt được và nhưng đóng góp mới của luận án

So với những nghiên cứu trước đây, luận án đã có những đóng góp nhất định về mặt khoa học và thực tiễn, đó là:

Về mặt lý luận:

– Luận án đã hệ thống hóa cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính của DN bao gồm khái niệm, thành phần của cấu trúc tài chính DN; các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính DN; lý thuyết cơ bản về cấu trúc tài chính DN; các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của DN

– Luận án đã hệ thống hóa cơ sở lý luận về tái cấu trúc tài chính của DN bao gồm khái niệm, sự cần thiết phải tái cấu trúc tài chính DN; nội dung cơ bản của tái cấu trúc tài chính DN; trình tự tái cấu trúc và các nguyên tắc trong tái cấu trúc tài chính DN.

– Luận án đưa ra bài học tái cấu trúc tài chính cho DN Việt Nam từ kinh nghiệm tái cấu trúc tài chính DN trên thế giới.

Về mặt thực tiễn:

– Trên cơ sở nghiên cứu thực trạng, luận án đã chỉ ra những đặc trưng, tồn tại và hạn chế trong vấn đề cấu trúc tài chính của các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam. Từ đó, tìm hiểu các nguyên nhân dẫn tới những vấn đề hạn chế còn tại trong cấu trúc tài chính của các DN này, làm cơ sở đề xuất giải pháp và công cụ nhằm tái cấu trúc tài chính hiệu quả.

– Đưa ra mô hình đánh giá, kiểm nghiệm các nhân tố tác động tới cấu trúc tài chính của các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam và tác động của cấu trúc tài chính đến giá trị của các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam giai đoạn 2012-2018.

– Đề xuất được các giải pháp thích hợp, mang lại hiệu quả và phù hợp để tái cấu trúc tài chính các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam dựa trên những hạn chế tồn tại và nguyên nhân của các hạn chế trong cấu trúc tài chính hiện tại của các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam.

Với các kết quả nghiên cứu đã đạt được, luận án đã góp phần bổ sung hoàn thiện lý thuyết về cấu trúc tài chính và tái cấu trúc tài chính DN. Kết quả nghiên cứu của luận án chỉ ra các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc tài chính của các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam và nghiên cứu tác động của cấu trúc tài chính tới hiệu quả hoạt động của các DN này. Điều này mang ý nghĩa thiết thực với các DN trong ngành vận tải biển nói chung và các DN vận tải biển niêm yết ở Việt Nam nói riêng trong việc nhận thức đầy đủ hơn về thực trạng cấu trúc tài chính và có chiến lược tái cấu trúc tài chính phù hợp để góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động cũng như giá trị của các DN vận tải biển.

8. Bố cục của luận án

Ngoài phần mở đầu và kết luận, hệ thống các tài liệu tham khảo, danh mục các công trình đã công bố của tác giả và phụ lục, luận án bao gồm 3 chương:

Chương 1: Lý luận chung về cấu trúc tài chính và tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp

Chương 2: Thực trạng cấu trúc tài chính các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết ở Việt Nam

Chương 3: Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp vận tải biển niêm yết ở Việt Nam

CHƯƠNG 1

LÝ LUẬN CHUNG VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ TÁI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

1.1. Tổng quan về cấu trúc tài chính doanh nghiệp

1.1.1. Khái niệm cấu trúc tài chính doanh nghiệp

Hiện nay, có nhiều quan điểm khác nhau khi nói đến các vấn đề liên quan đến nguồn vốn trong doanh nghiệp cũng như mối quan hệ giữa các thành phần trong nguồn vốn của DN. Nguồn vốn của DN được hiểu một cách đơn giản là sụ kết hợp giữa nguồn vốn CSH và nợ vay trong DN. Các thuật ngữ thường được sử dụng khi nói về

mối quan hệ giữa các thành phần trong nguồn vốn của DN hiện nay đang được sử dụng phổ biến bao gồm cấu trúc tài chính, cấu trúc vốn, cơ cấu nguồn vốn. Trong đó, thuật ngữ cấu trúc tài chính và cơ cấu vốn thường được sử dụng nhiều bởi các nhà kinh tế Pháp và cấu trúc vốn được sử dụng nhiều bởi các nhà kinh tế Mỹ. Thông thường, cấu trúc tài chính nói tới mối quan hệ giữa toàn bộ phần nợ và vốn chủ sở hữu còn cấu trúc vốn chỉ đề cập tới phần nợ trung và dài hạn chứ không nói tới nợ ngắn hạn trong mối quan hệ với vốn chủ sở hữu. Khi nghiên cứu về cấu trúc tài chính, tác giả thấy đã có nhiều nhà nghiên cứu đưa ra các quan điểm khác nhau về định nghĩa cấu trúc tài chính. Một số khái niệm được đưa ra như sau:

Theo Macguigan và cộng sự (2006), cấu trúc tài chính là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn với nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường để tài trợ cho hoạt động của DN.

Theo Stephan A.Ross, Randolph W. Westerfield và Bradford D. Jordan (2003), CTTC của DN hay còn được gọi là đòn bẩy tài chính của DN là sự kết hợp giữa toàn bộ nợ vay và vốn chủ sở hữu theo một tỷ lệ nhất định để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của DN.[57]

Theo Richard A.Brealey, Stewart C. Myers, Franklin Allen (2011), CTTC (capital structure) của DN là không đơn thuần chỉ là sự kết hợp giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu. Có rất nhiều các loại nợ khác nhau và có ít nhất hai loại vốn chủ sở hữu (thường và ưu đãi) cùng với việc DN có thể phát hành các chứng khoán lai. Do đó, DN có thể tạo ra CTTC từ sự kết hợp phát hành rất nhiều các loại chứng khoán khác nhau để hướng tới mục tiêu tối đa hóa giá trị của DN.[49]

Bên cạnh đó, TS. Nguyễn Minh Kiều, trong cuốn “Tài chính doanh nghiệp” cho rằng, cấu trúc tài chính là mối quan hệ về tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu, bao gồm vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường trong tổng số nguồn vốn của DN.[13]

Thực tế quan điểm khi xem xét nguồn dài hạn thường phù hợp với các nghiên cứu lý thuyết cũng như thực nghiệm ở các DN ở các nước có nền kinh tế phát triển với khả năng huy động vốn cũng như chính sách tài trợ cho DN ổn định, thị trường tài chính và nền kinh tế cũng như hoạt động của ngành ít có biến chuyển lớn. Do tính chất ổn định này các DN đó thường hướng đến một chính sách sử dụng dài lâu và sử dụng nguồn tài trợ dài hạn là chính.

Với các quốc gia có nền kinh tế còn đang phát triển, khả năng tiếp cận vốn của các DN còn gặp nhiều khó khăn, thị trường tài chính còn nhiều vấn đề và chưa ổn định như Việt Nam thì không thể chỉ quan tâm đến nguồn vốn dài hạn và chính sách sử dụng dài lâu; mà nguồn vốn ngắn hạn cũng đóng một vai trò hết sức quan trọng và nhạy cảm trong DN. Nếu ở các DN nước ngoài, bộ phận nợ dài hạn chiếm phần lớn thì ở Việt Nam nói riêng, việc phần nợ ngắn hạn lại chiếm một tỷ trọng lớn hơn và duy trì một mức độ thường xuyên trong DN là một điều không hiếm gặp.

Chính vì vậy, theo nghiên cứu sinh, thì CTTC được hiểu là: Sự kết hợp giữa nguồn vốn ngắn hạn và dài hạn, giữa nợ và vốn chủ sở hữu sử dụng để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của DN.

1.1.2. Thành phần của cấu trúc tài chính doanh nghiệp

CTTC của DN như đã định nghĩa trên, được cấu tạo nên từ các nguồn vốn của DN. Trong nền kinh tế thị trường, các phương thức huy động vốn của DN rất đa dạng nhằm khai thác tối đa mọi nguồn tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của DN. Sự phát triển nhanh chóng thị trường tài chính đã mở ra nhiều phương thức huy động vốn, đồng thời với việc tạo điều kiện cho các DN mở rộng khả năng huy động vốn phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh. Tùy theo từng loại hình DN cũng như những đặc điểm cụ thể riêng biệt của từng DN mà mỗi DN có thể lựa chọn các hình thức huy động vốn khác nhau phù hợp; hay nói cách khác, có rất nhiều tiêu thức để phân loại các nguồn vốn của DN, một số tiêu thức phân loại phổ biến được kể đến như:

– Căn cứ vào thời gian huy động và sử dụng, nguồn vốn được chia thành nguồn vốn tạm thời (nợ ngắn hạn) và nguồn vốn thường xuyên (nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu).

– Căn cứ vào quan hệ sở hữu vốn, nguồn vốn của DN được chia thành vốn chủ sở hữu và nợ phải trả.

– Căn cứ vào phạm vi huy động vốn, nguồn vốn của DN được chia thành nguồn vốn bên trong và nguồn vốn bên ngoài.

1.1.2.1. Nguồn vốn tạm thời và nguồn vốn thường xuyên

∙ Nguồn vốn thường xuyên: là nguồn vốn mang tính chất cần thiết, thường xuyên và bắt buộc mà DN sử dụng trong một khoảng thời gian dài, gắn bó không thể thiếu trong hoạt động sản xuất, kinh doanh của DN. Nguồn vốn này bao gồm nguồn vốn chủ sở hữu và các khoản nợ dài hạn. Nguồn vốn thường xuyên thường được DN sử dụng vào đầu tư, mua sắm, hình thành nên tài sản cố định và một số tài sản lưu động thường xuyên và cần thiết trong DN.

Nguồn vốn thường xuyên = Vốn CSH + Nợ dài hạn

= Tổng tài sản – nợ ngắn hạn

Ưu điểm của nguồn vốn thường xuyên:

– Tính chất ổn định do thời gian sử dụng dài; tạo điều kiện cho DN sử dụng đầu tư các dự án, kế hoạch mang tính chất dài hạn. Nguồn vốn này còn được sử dụng để tài trợ, mua sắm TSCĐ và bộ phận TSLĐ thường xuyên trong DN.

– Không làm ảnh hưởng tới hệ số thanh toán ngắn hạn của DN

– Giúp DN giảm bớt áp lực thanh toán ngắn hạn

Nhược điểm của nguồn vốn thường xuyên:

– Chi phí sử dụng cao do thời gian dài

– DN không thể sử dụng nguồn vốn thường xuyên để thay đổi CTTC một cách linh hoạt, nhanh nhạy.

∙ Nguồn vốn tạm thời: là nguồn vốn mang tính chất không thường xuyên, liên tục hoặc mang tính chất thời vụ đối với DN. Nguồn vốn này thường mang tính chất ngắn hạn, dưới một năm và DN sử dụng để đáp ứng các nhu cầu mang tính chất tạm thời, không liên tục, phát sinh một cách bất thường trong quá trình DN thực hiện hoạt động sản xuất, kinh doanh.

Ưu điểm của nguồn vốn tạm thời:

– Chi phí sử dụng ít hơn so với việc sử dụng nguồn vốn thường xuyên. Đối với một số nguồn vốn sử dụng tạm thời như phải trả cho người lao động, thuế phải nộp Nhà nước,… thì chi phí sử dụng nguồn vốn tạm thời này bằng 0

– Với nguồn vốn tạm thời, DN có khả năng sử dụng một cách linh hoạt theo biến động thị trường.

Nhược điểm của nguồn vốn tạm thời:

– Áp lực về thời hạn thanh toán

– Tăng rủi ro tài chính, giảm hệ số khả năng thanh toán của DN

1.1.2.2. Nguồn vốn chủ sở hữu và nợ phải trả

∙ Nguồn vốn chủ sở hữu: là các nguồn vốn thuộc sở hữu của chủ doanh nghiệp và các thành viên trong công ty liên doanh hoặc các cổ đông trong các công ty cổ phần. Các chủ sở hữu góp vốn để cùng nhau tiến hành một hoạt động sản xuất, kinh doanh và cùng chia sẻ lợi nhuận tạo ra từ các hoạt động này của doanh nghiệp cũng như cùng gánh chịu những khoản lỗ nếu kinh doanh không có lãi. Vốn chủ sở hữu là một trong những nguồn tài trợ thường xuyên trong doanh nghiệp.

Vốn chủ sở hữu được hình thành nên từ 2 bộ phận: vốn đầu tư của chủ sở hữu và lợi nhuận giữ lại, trong đó:

– Vốn đầu tư của chủ sở hữu: Là phần vốn do các chủ sở hữu (chủ đầu tư) đầu tư, đóng góp vào DN. Phần vốn này bao gồm phần vốn góp ban đầu khi hình thành DN và phần vốn góp bổ sung trong quá trình DN hoạt động. Chủ sở hữu vốn có thể là nhà nước, cá nhân hoặc tổ chức tham gia góp vốn, cũng có thể là các cổ đông mua và nắm giữ cổ phiếu.

– Lợi nhuận giữ lại: Phần lợi nhuận sau thuế thu được từ kết quả hoạt động kinh doanh hàng năm của DN sẽ được các chủ sở hữu thỏa thuận phần giữ lại nhằm thực hiện việc tái đầu tư, bổ sung vốn kinh doanh dài hạn cho DN.

Ưu điểm của nguồn vốn CSH:

– DN có khả năng tự chủ tài chính thay vì việc phụ thuộc vào vốn vay bên ngoài. DN có thể mạnh dạn sử dụng nguồn vốn này để đầu tư vào cách dự án đầu tư có tính rủi ro, mạo hiểm cao nhưng có khả năng đem lại lợi nhuận lớn.

– DN có khả năng tự chủ trong đầu tư: Việc sử dụng nguồn vốn CSH không đòi hỏi DN phải giải trình phương án sử dụng vốn hiệu quả và chờ đợi sự chấp thuận của người cấp vốn. Thay vào đó, DN hoàn toàn có khả năng chủ động sử dụng vốn nhằm nắm bắt cơ hội trong kinh doanh. Chính vì thế, vốn CSH thường được sử dụng để tài trợ cho các dự án có tính chất mạo hiểm.

– Có thể tập trung và huy động được một nguồn vốn rất lớn từ xã hội vì quyền tự do chuyển nhượng và mua bán trên thị trường.

– Không phải chịu chi phí lãi vay cố định: Khác với vốn vay, việc sử dụng vốn chủ sỡ hữu không đòi hỏi DN phải cam kết trả chi phí lãi vay cố định thường xuyên cho các chủ sở hữu. Điều này giúp cho DN có thể giảm được áp lực thanh toán theo kỳ hạn, từ đó giảm bớt áp lực tài chính nếu DN gặp khó khăn trong hoạt động kinh doanh.

– Mang tính chất lâu dài: Hay nói cách khác là DN có quyền sử dụng và chi phối lâu dài trong hoạt động kinh doanh, đầu tư của mình.

Nhược điểm của nguồn vốn CSH:

– DN phải chịu áp lực cao từ phía các cổ đông và nhà đầu tư về kỳ vọng, tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh.

– Việc huy động thêm vốn CSH có thể gặp khó khăn nếu các nhà CSH hiện hành không muốn chia sẻ quyền quản lý, điều hành hoạt động của DN. – Có thể dẫn đến mâu thuẫn trong điều hành quản lý DN, giữa các nhà CSH với người quản lý của DN. Các nhà quản lý có thể hoạt động dựa trên lợi ích của mình thay vì dựa trên lợi ích tối ưu của các CSH trong DN.

– Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu cao hơn so với chi phí sử dụng nợ vay do chủ sở hữu đòi hỏi tỷ suất sinh lời cao hơn để bù đắp cho việc họ là người được phân chia lợi nhuận và hoàn vốn cuối cùng. Bên cạnh đó, thu nhập của các cổ đông không được khấu trừ khi tính thuế TNDN.

∙ Vốn nợ (Nợ phải trả): Là khoản vốn được hình thành từ việc DN đi vay, đi chiếm dụng và sau một khoảng thời gian sử dụng nhất định, DN phải hoàn trả lại cả phần gốc và lãi (nếu có) cho người cho vay. DN được quyền sử dụng nguồn vốn này với những điều kiện nhất dịnh về thời gian, lãi suất, thế chấp,… nhưng DN không có quyền sở hữu nguồn vốn này.

Căn cứ theo tính chất, nguồn vốn nợ có thể phân loại thành phần nợ vay (vốn tín dụng), nợ phải trả nhà cung cấp và nợ chiếm dụng. Trong đó:

Nợ vay (vốn tín dụng): bao gồm các khoản vay ngắn hạn, dài hạn từ chính ngân hàng, từ các tổ chức tín dụng, từ việc phát hành chứng khoán nợ, đi thuê tài sản, hoặc vay vốn từ các kênh tài trợ vốn phi chính thức,…

Việc sử dụng nợ vay đem lại cho DN những điểm lợi sau đây:

– Nguồn nợ vay đem đến cho DN quyền kiểm soát hoạt động của DN. Bằng việc sử dụng nguồn nợ vay, chủ DN không bị ảnh hưởng bởi các “chủ sở hữu” của DN và có quyền tự đưa ra quyết định thay vì phải báo cáo với các cổ đông hoặc các nhà đầu tư. Phần lợi nhuận của DN cũng sẽ thuộc về chủ DN thay vì chia cho các cổ đông.

– Chi phí sử dụng nợ vay thấp hơn so với chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu và mang tính chất cố định.

– Phần lãi vay được xem như một chi phí hợp lệ và được khấu trừ thuế. Số tiền khấu trừ này sẽ giúp DN giảm đi số thuế mình phải nộp hàng năm. Nói cách khác, nợ vay được coi như một “tấm chắn thuế” cho DN.

– Chủ nợ không được tham gia vào việc kiểm soát, điều hành DN.

Bên cạnh đó, nợ vay có những điểm bất lợi sau:

– DN sẽ đối mặt với nguy cơ rủi ro tài chính đặc biệt khi DN không thể chắc chắn được về khả năng thanh toán đúng hạn của mình.

– Độ tín nhiệm của DN có thể bị ảnh hưởng nếu DN không thanh toán nợ đúng hạn.

– DN có thể bị yêu cầu phải có tài sản thế chấp khi vay vốn. Trong trường hợp DN hoạt động không hiệu quả, phần tài sản thế chấp của DN sẽ bị mất. Vay nợ càng nhiều, nguy cơ rủi ro của DN càng tăng cao và tỷ lệ đối mặt với phá sản cũng càng tăng.

– Việc huy động nợ vay có giới hạn do hạn mức tín dụng mà các chủ nợ quy định, đặt ra đối với từng khách hàng nhằm mục tiêu phòng ngừa, hạn chế rủi ro tín dụng cho chủ nợ.

Nợ phải trả nhà cung cấp: khoản nợ này phát sinh khi DN mua chịu vật tư, hàng hóa của các nhà cung cấp nhưng chưa thanh toán ngay.

Nợ phải trả nhà cung cấp có những ưu điểm sau:

– Không yêu cầu tài sản đảm bảo

– Đáp ứng kịp thời nhu cầu về vật chất, hàng hóa cho hoạt động sản xuất kinh doanh của DN.

Nhược điểm của nợ phải trả nhà cung cấp:

– Quy mô phụ thuộc vào mức độ uy tín của DN đối với nhà cung cấp. – Thời gian sử dụng ngắn

– Chi phí sử dụng vốn cao do DN có thể phải chịu chi phí từ lãi suất trả chậm hoặc không được chiết khấu như khi thanh toán ngay

Nợ chiếm dụng: là các khoản phải trả, phải nộp nhưng chưa tới kỳ hạn thanh toán. Nợ chiếm dụng bao gồm các khoản như sau: các khoản nợ lương công nhân viên, thuế phải nộp, phải trả người bán, các khoản phải trả phải nộp khác,… Việc sử dụng nợ chiếm dụng có những ưu điểm sau:

– Tiết kiệm chi phí sử dụng vốn do không phải trả lãi vay,

– Không yêu cầu tài sản đảm bảo

– DN tận dụng được nguồn vốn nhàn rỗi để nâng cao hiệu quả sử dụng vốn Tuy nhiên, việc sử dụng nợ chiếm dụng cũng có những nhược điểm sau: – Quy mô không lớn

– Thời gian chiếm dụng ngắn.

– Làm tăng nguy cơ rủi ro tài chính

Bên cạnh tiêu thức phân loại nguồn vốn theo thời gian và quan hệ sở hữu, nguốn vốn còn có thể được phân loại theo phạm vi huy động, nguồn hình thành,… Tuy nhiên, thông thường các DN hay sử dụng phương thức huy động theo quan hệ sở hữu vốn; hay nói một cách khác là nguồn vốn chủ sở hữu và nợ phải trả. Các DN sẽ dựa vào các đặc điểm của các nguồn vốn mình sử dụng để xây dựng một tỷ lệ nợ phải trả và vốn chủ sở hữu phù hợp, đem lại lợi ích tối ưu cho DN của mình.

1.1.2.3. Nguồn vốn bên trong và nguồn vốn bên ngoài

∙ Nguồn vốn bên trong: Nguồn vốn này được tạo nên từ kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của bản thân DN. DN có nguồn vốn bên trong lớn thể hiện khả năng tự tài trợ và mức độ độc lập tài chính của DN tốt và ngược lại. Nguồn vốn này bao gồm: lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư của DN, tiền nhượng bán tài sản, vật tư hoặc thanh lý TSCĐ, khấu hao TSCĐ,…

Ưu điểm của nguồn vốn bên trong:

– Tăng khả năng tự chủ về tài chính của DN

– Tiết kiệm chi phí sử dụng vốn hơn so với hình thức huy động vốn bên ngoài do không phát sinh các chi phí như chi phí lãi vay, chi phí bảo lãnh, chi phí phát hành,…

– Tránh áp lực thanh toán cho DN

– DN có thể giữ quyền kiểm soát cho các cổ đông hiện hữu

Nhược điểm của nguồn vốn bên trong:

– Hiệu quả sử dụng vốn có thể không cao: Do việc sử dụng nguồn vốn bên trong không tạo áp lực thanh toán cho các nhà quản lý của DN nên dẫn tới việc chủ quan trong việc sử dụng vốn, hiệu quả kinh doanh sẽ không cao như khi sử dụng nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài

– Quy mô nguồn vốn giới hạn: Nguồn vốn này chủ yếu được hình thành nên từ phần lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư. Do đó, các DN phải có kết quả kinh doanh ổn định và phát triển, có lợi nhuận cao thì mới có nguồn lợi nhuận giữ lại dồi dào. Nếu DN có LNST thấp thì nguồn vốn bên trong sẽ hạn chế, không đủ để đáp ứng nhu cầu dài hạn.

∙Nguồn vốn bên ngoài: Là nguồn vốn DN huy động từ các chủ thể bên ngoài nhằm phục vụ cho hoạt động sản xuất của DN. Nguồn vốn nay bao gồm: các khoản vay từ cá nhân, ngân hàng thương mại, tổ chức tín dụng, nguồn vốn huy động từ phát hành trái phiếu, cổ phiếu, đi thuê tài sản, vốn góp liên doanh, liên kết.

1.1.3. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính doanh nghiệp

CTTC thể hiện chính sách tài trợ của DN nên khi phân tích CTTC cần xem xét khả năng sử dụng nguồn vốn tự có của DN hay cần phải huy động từ bên ngoài. Các chỉ tiêu sau phản ánh CTTC của DN được tác giả sử dụng dựa theo phân loại nguồn vốn như sau:

∙ Căn cứ theo quan hệ sở hữu vốn, các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính của DN bao gồm: hệ số nợ, hệ số nợ vay, tỷ trọng nợ vay trên tổng nợ, tỷ trọng nợ chiếm dụng trên tổng nợ, hệ số vốn CSH, tỷ trọng vốn góp của CSH, tỷ trọng của lợi nhuận chưa phân phối cùng các quỹ khác, hệ số nợ trên vốn CHS; trong đó:

– Hệ số nợ: Chỉ tiêu này phản ánh mức độ tài trợ tài sản của DN bởi các khoản nợ, từ đó cho biết khả năng tự chủ tài chính của DN, được tính theo công thức sau:

Hệ số nợ =^{Tổng nợ phải trả}

Tổng tài sản

Tổng nợ phải trả bao gồm các khoản nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, nợ vay và các khoản nợ khác. Hệ số nợ càng cao thể hiện mức độ phụ thuộc của DN vào chủ nợ càng lớn, tính tự chủ của DN càng thấp và khả năng tiếp nhận các khoản vay nợ càng khó khi DN không thanh toán kịp thời các khoản nợ và hiệu quả hoạt động kém, rủi ro của DN sẽ ở mức độ cao. Hệ số nợ càng nhỏ thể hiện DN đi vay ít, khả năng tự chủ tài chính cao.

– Hệ số nợ vay = ^{Nợ vay}

Tổng tài sản

Hệ số nợ vay là một trong số những chỉ tiêu quan trọng để đánh giá cấu trúc tài chính của DN. Hệ số này phản ánh mức độ phụ thuộc của DN vào chủ nợ. Hệ số này càng cao càng thể hiện nguy cơ về rủi ro tài chính cũng như khả năng thanh toán của DN. Bên cạnh đó, nếu DN có hệ số nợ vay cao thường gặp khó khăn hơn trong việc huy động thêm vốn vay.

– Tỷ trọng nợ vay trên tổng nguồn nợ = ^{Nợ vay}

Tổng nguồn nợ

– Tỷ trọng nợ chiếm dụng trên tổng nguồn nợ = ^N^{ợ chiếm dụng}

Tổng nguồn nợ

Các khoản nợ vay của DN có thể huy động từ việc phát hành trái phiếu hay thuê tài chính. Khi sử dụng các khoản nợ vay này, DN phải tính đến số tiền lãi mà DN phải trả cho người cho vay. Ngược lại, với khoản nợ chiếm dụng từ các khoản phải trả người bán, phải trả cho công nhân viên, thuế và các khoản phải nộp Nhà nước,… đem đến cho DN lợi ích từ việc không mất chi phí sử dụng vốn nhưng chỉ mang tính chất tạm thời và có thể đem tới rủi ro thanh toán cho DN.

– Hệ số vốn CSH thể hiện khả năng tự chủ tài chính của DN, được xác định bằng công thức sau:

Hệ số vốn CSH = ^{Tổng vốn CSH}

Tổng tài sản

Hệ số nợ và hệ số vốn CSH có quan hệ phụ thuộc lẫn nhau (Hệ số vốn CSH = 1 – Hệ số nợ). Cho nên, nếu DN có hệ số Vốn CSH cao thì sẽ có hệ số nợ thấp và ngược lại.

– Tỷ trọng vốn góp CSH trên Vốn CSH = ^{Vốn đầu tư của CSH}

Tổng Vốn CSH

– Tỷ trọng của lợi nhuận chưa phân phối cùng các quỹ khác trên tổng nguồn vốn

CSH của DN = ^{Giá trị của lợi nhuận chưa phân phối và các quỹ khác}

Tổng Vốn CSH

Vốn đầu tư của các nhà CSH được hình thành thông qua vốn góp ban đầu và lợi nhuận giữ lại hay số vốn CSH góp thêm trong quá trình DN hoạt động.

– Hệ số nợ trên vốn CSH = ^{Tổng nợ phải trả}

Tổng Vốn CSH

Khi phân tích CTTC, DN còn sử dụng chỉ tiêu hệ số nợ trên Vốn CSH, thể hiện mức độ đảm bảo nợ phải trả bởi vốn CSH. Chỉ tiêu này cho biết tỷ lệ giữa hai nguồn vốn cơ bản là: nợ phải trả và vốn CSH mà DN sử dụng để chi trả cho các hoạt động

của mình. Hai nguồn này có những đặc tính riêng và mối quan hệ giữa chúng được sử dụng rộng rãi, để đánh giá tình hình tài chính của DN. Tuy nhiên, hệ số này phụ thuộc vào ngành, lĩnh vực hoạt động của DN.

Phân tích hệ số nợ trên vốn CSH cho biết khái quát sức mạnh tài chính, CTTC của DN. Nếu hệ số này lớn hơn 1 nghĩa là tài sản của DN được tài trợ chủ yếu bởi các khoản nợ và ngược lại, nếu hệ số này nhỏ hơn 1 thì tài sản của DN chủ yếu được tài trợ bởi vốn CSH. Về nguyên tắc, hệ số này càng nhỏ thì DN sẽ có tính tự chủ tài chính cao hơn và ít gặp khó khăn hơn. Hệ số này càng cao thì khả năng gặp khó khăn trong việc trả nợ hoặc rủi ro phá sản của DN càng lớn. Tuy nhiên, việc sử dụng nợ có ưu điểm là chi phí lãi vay được khấu trừ vào thuế thu nhập DN nên DN cần cân nhắc giữa rủi ro về tài chính và ưu điểm của vay nợ để đảm bảo tỷ lệ hợp lý.

∙ Căn cứ theo thời gian huy động và sử dụng vốn, các chỉ tiêu sử dụng để phản ánh cấu trúc tài chính của DN bao gồm: tỷ trọng nguồn vốn thường xuyên, tỷ trọng nguồn vốn tạm thời, trong đó:

– Tỷ trọng nguồn vốn thường xuyên = ^{Nguồn vốn thường xuyên}

Tổng nguồn vốn

Hệ số này phản ảnh cứ trong một đồng vốn kinh doanh của DN thì có bao nhiêu đồng được hình thành từ nguồn vốn thường xuyên, có tính chất ổn định và lâu dài.

– Tỷ trọng nguồn vốn tạm thời = ^{Nguồn vốn tạm thời}

Tổng nguồn vốn

Hệ số này phản ảnh cứ trong một đồng vốn kinh doanh của DN thì có bao nhiêu đồng được hình thành từ nguồn vốn tạm thời, có tính chất ngắn hạn. ∙ Căn cứ theo phạm vi huy động vốn, các chỉ tiêu sử dụng để phản ảnh cấu trúc tài chính của DN bao gồm: Tỷ trọng nguồn vốn bên trong và tỷ trọng nguồn vốn bên ngoài:

– Tỷ trọng nguồn vốn bên trong = ^{Nguồn vốn bên trong}

Tổng nguồn vốn

Hệ só này phản ánh cứ một đồng vốn kinh doanh mà DN đang sử dụng thì có bao nhiêu đồng được tài trợ từ nguồn vốn bên trong. Hệ số này cao thể hiện khả năng tự chủ về tài chính của DN tốt.

– Tỷ trọng nguồn vốn bên ngoài = ^Ngu^ồ^{n v}^ố^{n b}^ê^{n ngo}^àⁱ

Tổng nguồn vốn

Hệ số này phản ánh cứ một đồng vốn kinh doanh mà DN sử dụng thì có bao nhiêu đồng được tài trợ từ nguồn vốn bên ngoài.

1.1.4. Tác động của cấu trúc tài chính đến hoạt động của doanh nghiệp Tác động của CTTC đến DN được thể hiện thông qua nhiều khía cạnh, trong đó bao gồm các tác động của CTTC đến rủi ro tài chính của DN, khả năng thanh toán, hiệu quả kinh doanh, xung đột lợi ích trong DN, chi phí sử dụng vốn bình quân, sự cân bằng về tài chính của DN.

∙ Tác động của CTTC đến rủi ro tài chính của DN:

Việc DN sử dụng nợ vay đồng nghĩa với việc tiềm ẩn những rủi ro tài chính mà DN có thể gặp trong quá trình kinh doanh. Rủi ro tài chính xuất hiện khi DN không thực hiện được nghĩa vụ thanh toán cho các chủ nợ, khi DN phải đối mặt với giảm sút về lợi nhuận thực tế so với kỳ vọng.

Về lý thuyết, khi DN không sử dụng nợ vay thì DN sẽ không phải gặp rủi ro tài chính mà chỉ phải chịu những rủi ro trong kinh doanh. Tuy nhiên, nếu DN bỏ qua nguồn vốn nợ mà chỉ sử dụng vốn CSH thì sẽ bỏ qua lợi ích từ “tấm chắn thuế” do nợ vay mang lại. Ngược lại, khi DN sử dụng nợ vay đồng nghĩa với việc DN phải có trách nhiệm thanh toán các khoản nợ gốc và lãi vay theo thời hạn cam kết với chủ nợ. Nếu DN không thực hiện được nghĩa vụ hoặc khó khăn trong việc thực hiện nghĩa vụ tức là DN đang lâm vào nguy cơ kiệt quệ tài chính và có khả năng phá sản. Như vậy, cấu trúc tài chính và rủi ro tài chính có mỗi quan hệ chặt chẽ với nhau. Khi cấu trúc tài chính nghiêng về việc sử dụng nợ vay thì DN sẽ tận dụng được lợi ích từ tấm chắn thuế nhưng đồng nghĩa với việc rủi ro tài chính sẽ tăng lên.

∙ Tác động của CTTC đến khả năng thanh toán của DN:

Khả năng thanh toán thể hiện khả năng thực hiện nghĩa vụ tài chính của DN đối với các khoản phải trả khi tới hạn của DN. Các khoản phải trả của DN bao gồm các khoản vay ngân hàng và các tổ chức tín dụng, nợ tiền hàng, các khoản thuế phải nộp, các khoản phải trả cho người lao động, và các khoản nợ khác. Năng lực thanh toán của DN có thể tồn tại dưới dạng tiền mặt, các khoản phải thu, các tài sản có thể chuyển đổi thành tiền. Khả năng thanh toán của DN được thể hiện thông qua các chỉ tiêu như hệ số về khả năng thanh toán nhanh, hệ số về khả năng thanh toán hiện thời. Trong đó:

– Hệ số khả năng thanh toán hiện thời = ^T^à^{i s}^ả^{n ng}^ắ^{n h}^ạⁿ

Nợ ngắn hạn

Hệ số này phản ánh khả năng chi trả các khoản nợ ngắn hạn bằng tài sản ngắn hạn của DN. Hệ số này thấp khi tài sản ngắn hạn của DN không đủ hoặc ít để thực

hiện nghĩa vụ trả nợ ngắn hạn sẽ thể hiện khả năng thanh toán nợ ngắn hạn của DN ở mức thấp và dự báo nguy cơ về tình hình tài chính của DN gặp vấn đề. Hệ số này cao thể hiện khả năng thanh toán các khoản nợ ngắn hạn của DN ở mức cao. Tuy nhiên, nếu hệ số này quá cao hoặc cao hơn mức trung bình của ngành cũng phản ảnh khả

năng DN đang có lượng hàng tồn kho lớn hoặc vốn đang bị ứ đọng.

– Hệ số khả năng thanh toán nhanh = ^T^à^{i s}^ả^{n ng}^ắ^{n h}^ạ^n−h^à^{ng t}^ồ^{n kho}

Nợ ngắn hạn

Hệ số này thể hiện khả năng thanh toán các khoản nợ ngắn hạn của DN từ tiền mặt và các tài sản có tính thanh khoản cao.

– Hệ số khả năng thanh toán tức thời = ^Ti^ề^{n v}^à^c^á^{c kho}^ả^{n t}^ươ^ng^đươ^{ng ti}^ềⁿ Nợ ngắn hạn

Hệ số này thể hiện khả năng bù đắp nợ ngắn hạn bằng tiền và các khoản tương đương tiền của DN. Đây là chỉ tiêu sử dụng để đánh giá một cách khắt khe khả năng thanh toán trong ngắn hạn của DN.

Khi sử dụng nợ, DN phải chịu trách nhiệm thanh toán đầy đủ, đúng hạn với khoản nợ gốc và lãi vay với chủ nợ. Nếu DN khó khăn trong việc thực hiện cam kết trả nợ hoặc không có khả năng thực hiện được cam kết này thì DN sẽ rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính, dẫn tới rủi ro phá sản. Do đó, việc sử dụng nợ vay đồng nghĩa với việc DN sẽ đối mặt với rủi ro thanh toán.

∙ Tác động của CTTC đến hiệu quả kinh doanh của DN:

Tác động của CTTC đến hiệu quả kinh doanh của DN được thể hiện thông qua mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với tỷ suất sinh lời vốn CSH (ROE) của DN qua công thức sau:

ROE = [BEP + D/E x (BEP – RD)] x (1-t)

Trong đó:

– BEP: Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản

– D: Giá trị của nợ vay

– E: Giá trị của vốn CSH

– RD: Lãi suất vay vốn bình quân

– t: Thuế suất thuế TNDN

Theo công thức trên: (1-t) là hằng số, do đó ROE sẽ phụ thuộc vào các yếu tố: tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản (BEP), chi phí lãi vay (r) và hệ số Nợ/Vốn CSH (D/E). Có 3 trường hợp sau đây xảy ra:

Trường hợp 1: Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản lớn hơn chi phí lãi vay (BEP >RD).

Lúc này, nếu DN sử dụng càng nhiều vốn vay, hay nói cách khác là hệ số D/E càng cao thì tỷ suất lợi nhuận vốn CSH (ROE) càng tăng. Điều này có nghĩa đòn bẩy tài chính trong trường hợp này có khả năng khuếch đại, làm tăng tỷ suất lợi nhuận vốn CSH. Tuy nhiên, nếu DN quá lạm dụng việc gia tăng nợ vay sẽ làm cho rủi ro phá sản của DN tăng cao, các chủ nợ sẽ nhìn thấy rủi ro và đòi hỏi tăng lãi suất lên cao, dẫn tởi chi phí sử dụng nợ tăng lên cao và làm giảm hiệu quả sử dụng nợ, dẫn tới tác động ngược, làm cho ROE bị giảm đi.

Trường hợp 2: Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản nhỏ hơn chi phí lãi vay (BEP <RD).

Trong trường hợp này, khi DN sử dụng càng nhiều vốn vay thì tỷ suất sinh lời vốn CSH của DN sẽ càng giảm xuống, đòn bẩy tài chính khuếch đại sẽ làm giảm tỷ suất sinh lợi nhuận vốn CSH và rủi ro tài chính sẽ càng gia tăng khi DN càng sử dụng nhiều vốn vay,

Trường hợp 3: Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản bằng chi phí lãi vay (BEP = RD).

Trường hợp này, việc sử dụng nợ vay không ảnh hưởng tới tỷ suất sinh lời vốn CSH của DN. Tuy nhiên, rủi ro tài chính chịu sự chi phối của hệ số nợ/vốn chủ sở hữu. Như vậy, cấu trúc tài chính tác động đến ROE theo chiều hướng khác nhau, phụ thuộc vào mối quan hệ giữa BEP và RD. Do đó, các nhà quản trị DN có thể xem xét sử dụng nợ để làm gia tăng ROE cho DN. Do đó, nợ đóng vai trò là đòn bẩy để tăng ROE, được gọi là đòn bẩy tài chính. Đòn bẩy tài chính được thể hiện thông qua hệ số nợ. DN có hệ số cao thể hiện đòn bẩy tài chính của DN ở mức cao và ngược lại. Để đánh giá cụ thể hơn về mức độ tác động của đòn bẩy tài chính (DFL) lên tỷ suất sinh lời vốn CSH của DN hoặc thu nhập trên cổ phần thường (EPS), công thức sau được sử dụng:

DFL = ^{Tỷ lệ thay đổi của tỷ suất sinhlời vốn CSH (hoặc EPS)}

Tỷ lệ thay đổi của LNTT và lãi vay

Công thức trên cho biết: Cứ 1% tăng hoặc giảm của LNTT và lãi vay thì tỷ suất sinh lời vốn CSH (hoặc EPS) sẽ tăng hoặc giảm đi bấy nhiêu phần trăm.

∙ Tác động của CTTC đến xung đột lợi ích trong DN:

Xung đột lợi ích trong DN xuất phát từ sự bất cân xứng thông tin giữa các đối tượng có liên quan đến DN bao gồm xung đột lợi ích giữa các nhà quản lý DN với CSH của DN, xung đột lợi ích giữa DN với các chủ nợ của DN.

Lý thuyết chi phí đại diện đã chỉ ra sự tác động của CTTC đến xung đột lợi ích trong DN như sau:Xung đột lợi ích giữa các nhà quản lý với CSH của DN xuất phát từ sự bất cân xứng thông tin giữa các nhà quản lý với CSH của DN khi CSH của DN cho rằng các nhà quản lý của DN nắm giữ nhiều thông tin “bên trong” DN hơn so với CSH. Do đó, các nhà quản lý có thể đưa ra những quyết định có lợi cho mình thay vì có lợi cho CSH của DN. Chính vì vậy, việc gia tăng mức độ sử dụng nợ vay sẽ làm giảm đi xung đột lợi ích giữa các nhà quản lý với CSH của DN.

Xung đột lợi ích giữa DN và chủ nợ xuất phát từ sự bất cân xứng thông tin giữa DN và chủ nợ khi các chủ nợ là người cho DN vay vốn nhưng lại không có quyền can thiệp vào các vấn đề quản trị DN. Chính vì thế, DN có thể thực hiện các dự án đem lại nhiều quyền lợi cho CSH và gây rủi ro cho chủ nợ. Do đó, việc giảm tỷ lệ nợ vay và tăng vốn CSH sẽ làm giảm xung đột lợi ích giữa DN và chủ nợ.

∙ Tác động của CTTC đến chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC): Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) được xác định theo công thức như sau: WACC = ^E_Vx RE + ^D_Vx RD x (1 – Tc)

Trong đó:

– E: Giá trị của vốn chủ sở hữu

– D: Giá trị của vốn nợ

– V: Tổng giá trị vốn (= giá trị vốn CSH + giá trị vốn nợ)

– Re: Chi phí vốn chủ sở hữu

– RD: Chi phí vốn nợ

– Tc: Thuế TNDN

Khi DN sử dụng nợ vay, thì chi phí sử dụng nợ vay (lãi vay) được coi là chi phí được khấu trừ thuế. Do đó, nợ vay được coi là đem lại lợi ích “tấm chắn thuế” cho DN, giúp cho DN có thể tiết kiệm chi phí sử dụng vốn và có tác dụng làm giảm WACC của DN. Tuy nhiên, việc sử dụng nợ vay chỉ có thể có tác dụng làm giảm WACC của DN trong thời gian đầu. Khi DN gia tăng tỷ trọng nợ vay sẽ dẫn tới sự gia tăng rủi ro tài chính cho DN, khiến cho các nhà đầu tư xem xét lại mức độ rủi ro và điểu chỉnh lãi

suất sinh lời đỏi hỏi. Khi mức độ sử dụng nợ vay vượt quá giới hạn, lợi ích từ “tấm chắn thuế” không đủ bủ đắp cho những rủi ro phát sinh từ việc vay nợ thì lúc này chi phí sử dụng vốn bình quân WACC của DN sẽ tăng lên do các nhà đầu tư điều chỉnh tăng tỷ suất sinh lời đòi hỏi.

∙ Tác động của CTTC đến sự cân bằng tài chính của DN:

Sự cân bằng tài chính của DN phản ánh mối quan hệ giữa nguồn vốn với tài sản của DN qua chỉ tiêu nguồn vốn lưu động thường xuyên (NWC). Hệ số này phản ánh sự tương thích về mặt thời gian giữa tài sản với nguồn vốn sử dụng để hình thành cho tài sản.

Công thức xác định nguồn vốn lưu động thường xuyên của DN như sau: NWC = Nguồn vốn dài hạn – Tài sản dài hạn

hoặc

NWC = Tài sản ngắn hạn – Nợ ngắn hạn

Thông qua việc đánh giá chỉ tiêu NWC, ta có thể đánh giá được mức độ an toàn tài chính trong hoạt động kinh doanh của DN như sau:

– Nếu NWC > 0 và tăng trưởng qua nhiều kỳ kinh doanh thể hiện sự tăng trưởng của nguồn vốn dài hạn so với tài sản dài hạn của DN và sự ổn định trong hoạt động kinh doanh cũng như sự cân bằng của tình trạng tài chính DN. Tuy nhiên, nếu NWC tăng xuất phát từ nguyên nhân DN thanh lý, nhượng bán TSCĐ làm giảm quy mô TSDH thì chưa đủ cơ sở kết luận việc NWC tăng đồng nghĩa với việc tình hình tài chính của DN ổn định và rủi ro tài chính của DN giảm.

– Nếu NWC > 0 và ổn định qua nhiều kỳ kinh doanh: Sự cân bằng tài chính của DN ở mức an toàn và ổn định trong dài hạn.

– Nếu NWC < 0 và giảm qua nhiều kỳ kinh doanh: Thể hiện sự mạo hiểm trong phương thức tài trợ của DN khi nguồn vốn dài hạn nhỏ hơn TSDH và DN đã phải sử dụng nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho nguồn TSDH. DN đang mất cân bằng trong cán cân thanh toán cũng như sự sụt giảm về khả năng tự chủ trong kinh doanh của DN. Đây là dấu hiệu thể hiện DN đang đối mặt với tình trạng rủi ro cao và sẽ lâm vào tình trạng phá sản nếu DN không đảm bảo được nghĩa vụ thanh toán các khoản nợ khi tới hạn.

– NWC = 0: Nguồn vốn dài hạn đủ để tài trợ cho TSCĐ và nguồn vốn ngắn hạn đủ để tài trợ cho TSLĐ. DN có sự cân bằng về tài chính nhưng độ an toàn chưa cao và

mang tính chất tạm thời, ngắn hạn. Tính ổn định trong hoạt động sản xuất kinh doanh của DN chưa được tạo dựng và DN có nguy cơ mất sự bền vững trong cân bằng tài chính.

∙ Tác động của CTTC đến sự độc lập tài chính của DN:

Sự độc lập về tài chính của DN thể hiện khả năng tự chủ của DN khi đáp ứng nhu cầu về vốn kinh doanh. Nếu DN sử dụng vốn CSH để tài trợ cho hoạt động của mình sự mức độ độc lập tài chính của DN sẽ cao, không bị chi phối bởi các áp lực từ phía bên ngoài như chủ nợ, nhà cung cấp,… Ngược lại, khi DN sử dụng thiên về nguồn vốn nợ thì các quyết định về nguồn vốn của DN sẽ mang tính chủ động thấp hơn do chịu ảnh hưởng từ áp lực của chủ thể bên ngoài, làm giảm sự độc lập về tài chính của DN. Sự tác động của CTTC đến độc lập tài chính của DN được đánh giá thông qua hệ

số nợ hoặc hệ số vốn CSH, hệ số NVBT hoặc hệ số NVBN của DN. Nếu DN có hệ số nợ giảm (hoặc hệ số vốn CSH tăng) và hệ số NVBT tăng lên (hoặc hệ số NVBN giảm), thì mức độ độc lập tài chính của DN sẽ được đánh giá là tăng lên và ngược lại. 1.1.5. Các lý thuyết cơ bản về cấu trúc tài chính doanh nghiệp

1.1.5.1.Lý thuyết Modigliani và Miller

Lý thuyết về cấu trúc vốn do Modigliani và Miller lần đầu tiên đưa ra trong một bài báo in trên tạp chí American Economic năm 1958 (sau đây sẽ viết tắt là lý thuyết M&M). M&M đã giải thích mối quan hệ giữa CTTC với giá trị của DN trong điệu kiện thị trường hoàn hảo không có thuế, không có rủi ro phá sản và thông tin giữa các bên là cân xứng. Lý thuyết này đưa ra kết luận rằng giá trị của DN không bị ảnh hưởng bởi CTTC. Tuy nhiên, đến năm 1963, M&M đã xét thêm tới yếu tố thuế vào trong nghiên cứu của mình và đặt trong thị trường không hoàn hảo để đưa ra một kết luận mới rằng: trong điều kiện như vậy, giá trị của một DN có sử dụng nợ vay sẽ lớn hơn giá trị của DN chỉ được tài trợ hoàn toàn bằng nguồn vốn chủ sở hữu. Luận điểm M&M sẽ được minh họa cụ thể trong hai trường hợp có thuế và không có thuế như sau:

a. Trường hợp không có thuế thu nhập:

Các giả định:

– Không có chi phí giao dịch

– Không có thuế thu nhập

– Không có chi phí phá sản

– Mức lãi suất đi vay của các nhà đầu tư và các công ty là như nhau – Lượng thông tin về cơ hội đầu tư của DN giữa các nhà đầu tư và ban giám đốc là như nhau

– Lợi nhuận trước lãi vay và thuế (EBIT) không bị ảnh hưởng bởi nợ ∙ Định đề 1: Cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị của DN [72]. Khi các nhà quản lý DN đang phân vân đi tìm một CTTC nhằm tối đa hóa giá

trị của DN, thì M&M đã đưa ra khằng định: trong một thị trường tài chính hoàn hảo, bất kỳ một tỷ lệ giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu nào cũng như nhau; hay nói một cách khác giá trị của DN không bị ảnh hưởng bởi CTTC.

Nếu gọi giá trị của một công ty khi không có nợ vay là VU, giá trị của một công ty có nợ vay VL, thì:

VU = VL

Giá trị của DN được xác định bởi giá trị của tài sản thực trong bảng cân đối kế toán chứ không bị ảnh hưởng bơi tỷ lệ giữa chứng khoán nợ và chứng khoán vốn mà DN phát hành để huy động vốn. Lý thuyết M&M còn chỉ ra rằng, trong một thị trường hoàn hảo, thì dù có bất kỳ một sự kết hợp giữa cổ phiếu ưu đãi, cổ phiếu phổ thông, nợ dài hạn hay ngắn hạn, trái phiếu chuyển đổi hay không cũng sẽ vẫn không ảnh hưởng tới tổng giá trị của DN.

Hình 1.1. Định đề 1 của lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế Giá trị của DN (%)

VL=VU D

∙ Định đề 2: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu là một hàm tuyến tính với tỷ lệ Nợ vay/Vốn chủ sở hữu của DN [72].

Khi không tính đến thuế thu nhập, chi phí vốn bình quân (WACC) của DN được thể hiện như sau:

rWACC= ( rD x D/V) + (re x E/V)

Trong đó:

rWACC – Chi phí vốn bình quân

rD – Chi phí sử dụng vốn nợ trước thuế

rE – Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu

D – Giá trị thị trường của nợ vay

E – Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu

V – Giá trị của DN ( V = D + E)

Từ đó, suy ra:

rE= rA + (RA – RD) x (D/E)

Theo công thức trên, rE phụ thuộc vào 3 yếu tố: RA, RD và tỷ lệ D/E. Định đề thứ 2 trong trường hợp không có thuế cho rằng, các nhà cổ đông có thể kỳ vọng vào một mức tỷ suất sinh lời cao hơn khi tỷ lệ Nợ vay/Vốn chủ sở hữu của DN tăng lên.

Trong khi định đề 1 cho rằng các nhà cổ đông không cần quan tâm tới CTTC của DN, thì định đề 2 chỉ ra rằng tỷ suất sinh lời kỳ vọng của các nhà cổ đông sẽ tăng lên khi tăng tỷ lệ nợ vay/vốn chủ sở hữu. Tại sao có thể không cần quan tâm khi tỷ suất sinh lời kỳ vọng tăng lên? Câu trả lời đó là: bất kỳ một mức tăng lên trong thu nhập kỳ vọng đã bị bù trừ bởi sự gia tăng của yếu tố rủi ro khi tăng nợ vay.

Hình 1.2. Định đề 2 của lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế

Chi phí sử dụng vốn (%)

b. Trường hợp có thuế thu nhập

WACC D/E

Quan điểm sau này được MM đưa ra có bổ sung thêm sự có mặt của thuế và chỉ ra rằng CTTC có ảnh hưởng tới giá trị của DN. MM đồng thời cũng nhấn mạnh 2 đặc điểm sau của nợ vay khi lựa chọn CTTC:

– Thứ nhất, lãi vay được khấu trừ thuế và DN có thể tận dụng điều đó làm lợi ích khi vay nợ.

– Thứ hai, nợ vay có thể gây ra rủi ro và nếu DN gặp vấn đề trong thanh toán, có thể dẫn tới tình trạng phá sản.

∙ Định đề 1: Nếu bỏ qua chi phí phá sản và chi phí kiệt quệ tài chính, giá trị của DN tăng lên khi tăng nợ vay [73].

Định đề này chỉ ra rằng, giá trị của DN khi có nợ vay bằng tổng giá trị của DN khi không có nợ vay và TcD (thuế suất nhân với giá trị nợ vay). Hay nói cách khác, giá trị của một DN khi có nợ vay sẽ lớn hơn giá trị của DN không có nợ vay một khoản bằng với thuế suất nhân với giá trị nợ vay.

Hình 1.3. Định đề 1 của lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế Giá trị của DN

VL= Vu + TcD

TcD

∙ Định đề 2: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu tỷ lệ thuận với tỷ lệ D/E [73].

Chi phí sử dụng vốn cổ phần RE được biểu diễn bằng công thức sau: RE = RU + (RU – RD) x (D/E) x ( 1- Tc)

Hình 1.4. Định đề 2 của lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế RE

RDx (1- Tc)

WACC D/E

Trong trường hợp này, chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu cũng sẽ tăng lên khi tỷ lệ nợ trong CTTC của DN tăng lên, tuy nhiên tốc độ tăng này không nhanh như trong trường hợp không có thuế TNDN.

1.1.5.2. Lý thuyết đánh đổi (the trade-off theory)

Nếu như theo lý thuyết M&M, việc sử dụng nợ vay sẽ tạo ra một tấm chắn thuế thu nhập cho nên DN được khuyến khích sử dụng nhiều nợ vay, thậm chí là toàn bộ các hoạt động của DN nên được tài trợ hoàn toàn bởi nợ vay. Tuy nhiên trên thực tế, kết luận này mang tính chất quá tuyệt đối và bỏ qua nhiều yếu tố làm giảm lợi ích sử dụng nợ vay, điển hình là nguy cơ phá sản, gây ra bởi tình trạng DN kiệt quệ tài chính.

Một trong những giả định quan trọng của lý thuyết M&M (1958) đó là không có thuế. Lý thuyết đánh đổi là sự phát triển lên của lý thuyết M&M khi tác giả đã nghiên cứu thêm về sự ảnh hưởng của thuế và chi phí phá sản lên CTTC của DN; xem xét CTTC ở cả khía cạnh chi phí và lợi ích.

Lý thuyết đánh đổi ra đời phản bác lại lý thuyết M&M và cho rằng việc DN quyết định giữa việc sử dụng bao nhiêu nợ vay hay bao nhiêu vốn chủ sở hữu là xem xét tới sự đánh đổi giữa lợi ích từ tấm chắn thuế và chi phí phá sản bao gồm cả chi phí trực tiếp và chi phí gián tiếp như chi phí cơ hội bị bỏ lỡ, chi phí đại diện gắn với nợ khi DN bị rơi vào tình trạng khủng hoảng hoặc phá sản. Lý thuyết đánh đổi do Kraus và Litzenberger (1973) khởi xướng, sau này được tiếp tục nghiên cứu phát triển bởi Myers (1984) và các nhà nghiên cứu khác.

Kraus và Litzenberger (1973) chỉ ra rằng tỷ lệ nợ vay/vốn chủ sở hữu tối ưu phản ảnh sự đánh đổi giữa lợi ích tấm chắn thuế với chi phí phá sản khi sử dụng nợ vay [41]. Sau đó, Myers (1984) nghiên cứu rằng, DN sẽ thiết lập tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu mục tiêu dựa trên sự cân bằng giữa lợi ích của tấm chắn thuế và chi phí phá sản, và sẽ điều chỉnh dần về mục tiêu đó [76].

Tình trạng kiệt quệ tài chính xảy ra khi DN gặp khó khăn trong việc trả nợ vay. Đôi khi tình trạng này sẽ dẫn tới việc DN bị phá sản. Như vậy, kiệt quệ tài chính được coi là một “chi phí”. Các nhà đầu tư luôn biết rằng DN khi vay nợ có thể gặp vấn đề kiệt quệ tài chính và họ luôn lo lắng về tình trạng này. Chi phí kiệt quệ tài chính ảnh hưởng tới giá trị của DN và giá trị của DN được biểu diễn theo công thức sau: VL = VU + TcD – PV ( chi phí kiệt quệ tài chính)

Trong đó:

VL: Giá trị của DN có nợ vay

VU: Giá trị của DN không có nợ vay

Tc: Thuế suất thuế thu nhập DN

D: Giá trị thị trường của nợ vay

PV(chi phí kiệt quệ tài chính): giá trị hiện tại của chi phí kiệt quệ tài chính Hình 1.5. Giá trị của DN và tỉ lệ Nợ/Vốn CSH theo lý thuyết đánh đổi

Giá trị của DN

PV (Chi phí kiệt quệ tài

chính)

TcD

D/E*

D/E

Trong môi trường kinh doanh có thuế, thì chi phí lãi vay được khấu trừ thuế và tạo nên lợi ích cho DN. Ở mức sử dụng nợ vay “vừa phải”, chi phí sử dụng nợ vay nhỏ và bị triệt tiêu bởi lợi ích từ việc sử dụng nợ vay; càng sử dụng nợ vay sẽ càng làm cho giá trị của DN sẽ tăng lên. Tuy nhiên, sau đó, chi phí sử dụng nợ vay lại vượt quá so với lợi ích sử dụng nó và giá trị của DN sẽ bắt đầu giảm xuống. Do đó, luôn có sự đánh đổi giữa chi phí và lợi ích sử dụng nợ vay. CTTC tối ưu tại điểm khi lợi ích từ việc sử dụng tấm chắn thuế làm tăng giá trị DN bị triệt tiêu bởi chi phí kiệt quệ tài chính làm giảm giá trị DN. Tại điểm này, giá trị DN là lớn nhất.

Lý thuyết này thừa nhận rằng tỷ lệ nợ mục tiêu mà các DN thiết lập ra có thể khác nhau. Các DN được cho là an toàn, có nhiều tài sản hữu hình và nhiều thu nhập chịu thuế sẽ lựa chọn tỷ lệ nợ mục tiêu cao; trong khi đó các DN mà lợi nhuận thấp, rủi ro cao, có nhiều tài sản vô hình thường chọn nguồn vốn chủ sở hữu nhiều hơn.

Nếu lý thuyết bổ sung của M&M (1963) khuyến khích các DN tài trợ các hoạt động của mình bằng nguồn vốn vay càng nhiều càng tốt để tận dụng tối đa lợi ích từ tấm chắn thuế và khuyến khích sử dụng toàn bộ nợ vay, thì lý thuyết đánh đổi tránh việc đưa ra một dự đoán “tuyệt đối” mà hướng tới một mục tiêu hệ số vay nợ hợp lý.

Theo lý thuyết này, những DN có lợi nhuận cao sẽ tăng hệ số đòn bẩy tài chính, do lợi nhuận cao khiến cho DN tự tin về khả năng tránh phá sản của DN, được hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế và đầu tư vượt mức.

1.1.5.3. Lý thuyết trật tự phân hạng (the peaking order of financing choices) Lý thuyết trật tự phân hạng ban đầu được nghiên cứu bởi Donaldson (1961), người đầu tiên chỉ ra rằng các nhà quản lý DN có xu hướng sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại để tài trợ cho hoạt động của DN thay vì nguồn vốn bên ngoài. Bên cạnh đó, nếu như buộc phải dùng nguồn vốn bên ngoài, thì phát hành cổ phiếu sẽ là lựa chọn cuối cùng của DN sau nợ [56]. Myers (1977,1984)sau đó đã phát triển nghiên cứu trên thành trật tự phân hạng các nguồn vốn trong DN và khẳng định nguồn lợi nhuận giữ lại sẽ được sử dụng bất cứ khi nào có thể. Nợ sau đó sẽ được sử dụng nếu như không đủ nguồn lợi nhuận giữ lại để tài trợ cho hoạt động của DN. Vốn chủ sở hữu chỉ được sử dụng trong trường hợp đặc biệt vì nó liên quan đến những ràng buộc trong vấn đề quản lý DN [77].

Như vậy, lý thuyết trật tự phân hạng phân chia nguồn tài trợ của DN thành nguồn vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại) và nguồn vốn bên ngoài ( huy động từ việc vay nợ và phát hành cổ phiếu mới). Điểm cơ bản của lý thuyết trật tự phân hạng đó là các DN sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước tiên và sử dụng nguồn vốn này bất cứ

khi nào có thể. Một lý do để giải thích cho việc ưu tiên nguồn vốn nội bộ chính là việc sử dụng nguồn vốn nội bộ rẻ hơn so với việc phát hành công cụ nợ hay vốn cổ phần. Nếu một DN có lãi cao, thì DN này gần như không cần sử dụng tới nguồn vốn bên ngoài và do đó tỷ lệ nợ vay rất thấp hoặc bằng 0.

Bên cạnh đó, một lý do khác khiến cho các DN ưu tiên nguồn vốn nội bộ đó chính là do tính bất cân xứng thông tin giữa các nhà đầu tư và các nhà quản lý DN, trong đó các nhà quản lý hiểu rõ về cơ hội, rủi ro, cũng như giá trị của DN hơn so với các nhà đầu tư bên ngoài. Giả sử khi nhà quản lý DN có một kỳ vọng rất lớn về hoạt động trong tương lai của DN, nếu nhà quản lý huy động vốn bằng việc phát hành cổ

phiếu thì có nghĩa là lúc này cổ phiếu sẽ có giá trị thấp hơn so với giá trị thực của nó. Chính vì thế, khi DN có triển vọng trong tương lai, các nhà quản lý sẽ không bao giờ huy động nguồn vốn bên ngoài. Ngược lại, nếu DN phát hành thêm cổ phiếu thì thị trường sẽ đón nhận thông tin đó như một tín hiệu xấu về triển vọng của DN; bởi theo họ thì với những nhà quản lý DN chỉ phát hành cổ phiếu khi cổ phiếu được thị trường

định giá cao hơn giá trị thực tế. Chính tín hiệu xấu đó sẽ làm giá cổ phiếu của DN càng bị giảm xuống. Để tránh việc đó, DN sẽ lựa chọn phương án huy động vốn an toàn hơn đó là sử dụng nguồn vốn nội bộ hoặc vốn vay.

Theo lý thuyết trật tự phân hạng, tính bất đối xứng trông thông tin ảnh hưởng tới việc lựa chọn giữa nguồn vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại) và nguồn vốn bên ngoài (gồm nợ vay và vốn cổ phần), giữa việc phát hành thêm chứng khoán nợ hay chứng khoán vốn. Điều này dẫn đến một trật tự phân hạng, trong đó DN có xu hướng ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước nhất, sau đó nếu vẫn chưa đủ DN sẽ tiến hành huy động thêm nguồn vốn bên ngoài họ sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn vay trước. Cuối cùng mới đến phương án huy động vốn cổ phần thông qua phát hành cổ phiếu. Việc huy động vốn cổ phần là phương án lựa chọn cuối cùng khi DN đã rơi vào tình trạng sử dụng hết khả năng vay nợ; tức là khi họ đứng trước mối đe dọa của chi phí khánh kiệt tài chính với các chủ nợ và các nhà quản lý DN.

Lý thuyết trật tự phân hạng lý giải tại sao các DN với khả năng sinh lời cao thì thường vay nợ ít hơn, không phải bởi họ đặt ra một giới hạn vay nợ thấp mà bởi vì họ không cần tới nguồn vốn bên ngoài. Ngược lại, những DN với tỷ suất sinh lời thấp thường vay nợ nhiều hơn bởi họ không có nguồn vốn nội bộ và nguồn tài trợ từ vay nợ đứng đầu trong trật tự phân hạng của các nguồn tài trợ bên ngoài.

Theo lý thuyết trật tự phân hạng, lợi ích từ “tấm chắn thuế” chỉ được xếp hạng thứ hai. Tỷ suất nợ phụ thuộc vào mức độ bất cân xứng thông tin, khả năng tự tài trợ và mức độ hạn chế của DN khi tiếp cận các nguồn vốn. Cụ thể, các DN có tỷ suất sinh lời cao nhưng cơ hội đầu tư lại hạn chế sẽ hướng tới tỷ lệ nợ thấp. Ngược lại, các DN càng nhiều cơ hội đầu tư lớn mà các chi phí đầu tư cần có nhiều hơn nguồn vốn nội bộ sẽ phải vay nợ càng nhiều.

Lý thuyết trật tự phân hạng giải thích mối quan hệ đối nghịch giữa tỷ suất sinh lời và đòn bẩy tài chính. Tuy nhiên, lý thuyết này không phải luôn đúng trong mọi trường hợp. Ví dụ DN khi đã vay nợ nhiều, thì việc vay nợ thêm có thể sẽ đưa DN vào nguy cơ khủng hoảng tài chính, thì lúc đó việc phát hành cổ phiếu sẽ là lựa chọn đúng đắn với DN. Trong trường hợp này, thì việc công bố phát thành thêm cổ phiếu không hoàn toàn là một tín hiệu xấu.

1.1.5.4. Lý thuyết chi phí đại diện (Agency cost theory)

Fama và Miller (1972) đã có những nghiên cứu về cách hành xử khác nhau giữa nhà quản lý và chủ DN [57]. Dựa trên nghiên cứu của Fama và Miller, và phát triển thêm từ lý thuyết của M&M (1958), Jensen và Meckling (1976) đã xây dựng lý thuyết chi phí đại diện, tập trung vào vấn đề chi phí đại diện [66].

Chi phí đại diện vốn chủ sở hữu phát sinh khi có sự bất cân xứng thông tin giữa chủ sở hữu và người quản lý của DN, trong đó một bên (người quản lý) sẽ có nhiều thông tin hơn bên còn lại và đưa ra quyết định không dựa trên lợi ích của người chủ sở hữu, thậm chí có thể làm ảnh hưởng không tốt tới quyền lợi của chủ sở hữu.

Một trong số những cách để làm giảm chi phí đại diện vốn chủ sở hữu đó là sử dụng nợ vay. Khi tỷ trọng nợ vay của DN tăng lên, các nhà quản lý sẽ phải cẩn thận hơn trong các quyết định vay thêm nợ và sử dụng vốn, buộc họ phải quản lý DN có hiệu quả.

Bên cạnh đó, chi phí đại diện của vốn nợ lại phát sinh do sự bất cân đối thông tin giữa DN và chủ nợ. Các chủ nợ chỉ là người cho DN vay vốn để sử dụng nhưng không có quyền biểu quyết như các cổ đông của DN. Chi phí đại diện của vốn nợ xuất hiện khi DNtham gia vào các dự án có lợi cho chủ sở hữu hơn bên chủ nợ và có thể

đem lại thiệt hại, rủi ro cho chủ nợ.

Tóm lại, lý thuyết chi phí đại diện cho rằng, chi phí đại diện vốn chủ sở hữu có quan hệ thuận chiều với nợ vay, trong khi đó, chi phí đại diện của vốn nợ lại có quan hệ ngược chiều với nợ vay của DN.

1.1.5.5. Lý thuyết tín hiệu (Signaling theory)

Lý thuyết tín hiệu (Ross, 1977) cũng dựa trên vấn đề về tính bất cân xứng thông tin giữa DN với các nhà đầu tư bên ngoài, xảy ra khi người quản lý DN có nhiều thông tin về hoạt động kinh doanh cũng như triển vọng của DN hơn so với các nhà đầu tư bên ngoài [81].

Chính vì sự bất cân xứng thông tin cho nên các nhà đầu tư thường có xu hướng quan sát, phân tích hành động của các nhà quản lý DN và tự đưa ra thông tin suy luận về tình hình hoạt động và triển vọng của DN. Nếu DN tăng nợ vay thì các nhà đầu tư sẽ kỳ vọng lợi nhuận tương lai tăng lên. Hay nói cách khác, việc tăng nợ vay hoặc phát hành thêm trái phiếu được coi là một tín hiệu tốt về triển vọng của DN và sẽ mua cổ phiếu, đẩy giá cổ phiếu lên. Nếu các nhà quản lý phát hành thêm cổ phiểu thì các nhà

đầu tư sẽ phân tích hành động đó là việc giá thị trường của cổ phiếu đang cao hơn giá trị thực của cổ phiếu hiện tại và cho rằng cổ phiếu hiện tại đang bị định giá quá cao, dẫn tới phản ứng ngược về giá cổ phiếu trên thị trường. Các nhà đầu tư sẽ mua cổ phiếu khi DN giảm giá chào bán.

Như vậy, theo lý thuyết tín hiệu thì việc tăng vốn vay là tín hiệu tốt, hay nói cách khác hệ số nợ với tốc độ tăng trưởng của DN có quan hệ thuận chiều với nhau. 1.1.5.6. Lý thuyết định điểm thị trường (Market timing theory)

Theo lý thuyết định điểm thị trường, hệ số đòn bẩy tài chính không liên quan tới trật tự phân hạng và CTTC tối ưu. Quan điểm này được bắt đầu từ nghiên cứu của Baker và Wugler (2002), cho rằng sự khác biệt giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách mới chính là yếu tố quyết định tới CTTC của DN. Khi giá trị thị trường/Giá trị sổ sách (P/B) của DN cao, DN thường lựa chọn việc phát hành cổ phiếu nếu cần huy động thêm vốn và ngược lại khi P/B thấp thì DN sẽ tăng vốn thông qua việc vay nợ [46].

Tóm lại, qua nghiên cứu các lý thuyết về cấu trúc tài chính ở trên có thể đưa ra một số nhận xét sau:

Thông qua nghiên cứu về các lý thuyết cấu trúc tài chính có thể thấy rằng: Mặc dù các lý thuyết được nghiên cứu dựa trên các giả định khác nhau nhưng đều đã chỉ ra mỗi quan hệ giữa cấu trúc tài chính tới hoạt động của DN thông qua mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời và rủi ro, quan hệ lợi ích giữa chủ sở hữu, chủ nợ và các nhà quản trị trong DN. Việc nghiên cứu và kiểm định các lý thuyết trong thực tế đều hướng tới mục tiêu xây dựng một cấu trúc tài chính nhằm mang lại lợi ích tốt nhất cho chủ sở hữu, tối đa giá trị của DN.

Cấu trúc tài chính là một yếu tố quan trọng, tác động tới hiệu quả kinh doanh và giá trị của DN. Tuy nhiên, chiều hướng và mức độ tác động có sự khác nhau giữa các DN, ngành nghề trong điều kiện cụ thể. Việc xác định ảnh hưởng của cấu trúc tài chính tới hoạt động kinh doanh và giá trị của DN sẽ là cơ sở để hoạch định một cấu trúc tài chính tối ưu nhằm đảm bảo mục tiêu tối đa giá trị của DN.

Nhân tố quan trọng trong việc lựa chọn cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp là hệ số nợ. Việc sử dụng nhiều nợ vay (tăng hệ số nợ) làm gia tăng rủi ro của doanh nghiệp trong hoạt động kinh doanh, nhưng lại đem đến cho doanh nghiệp cơ hội đạt tới tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng cao hơn. Nguyên lý đánh đổi giữa rủi ro và lợi nhuận là cở sở quan trọng trong việc hoạch định cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Như vậy, cấu

trúc tài chính tối ưu là cấu trúc làm cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận, qua đó tối đa hóa giá trị doanh nghiệp hay giá cổ phiếu doanh nghiệp trên thị trường. Xây dựng một cấu trúc tài chính tối ưu là một quyết định quan trọng trong chính sách huy động vốn của doanh nghiệp. Dựa trên cơ sở các yếu tố định tính và định lượng các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp, nhà quản trị có thể xây dựng được một cấu trúc tài chính tối ưu cho doanh nghiệp mình. Một cấu trúc tài chính được coi là tối ưu khi có chi phí sử dụng vốn là nhỏ nhất, mức độ rủi ro thấp nhất, đồng thời giá trị doanh nghiệp là cao nhất.

Xây dựng một cấu trúc tài chính tối ưu là nhu cầu cần thiết trong công tác quản trị tài chính, cũng như trong chính sách tài trợ vốn. Mỗi doanh nghiệp khi xây dựng chính sách tài trợ đều nhằm đạt được các mục tiêu: (1) Huy động được nguồn vốn phù hợp với quy mô tối đa; (2) Xây dựng được cấu trúc tài chính tối ưu; và (3) Duy trì cấu trúc tài chính đó.

1.1.6. Các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính của DN

Các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm đã chỉ ra rất nhiều các nhân tố ảnh hưởng tới CTTC của DN. Các nhân tố ảnh hưởng này có thể được chia ra thành 2 nhóm: các nhân tố bên ngoài DN và các nhân tố bên trong DN.

1.1.6.1. Các nhân tố bên ngoài doanh nghiệp

Tình hình chính trị và chính sách của Nhà nước: Các chính sách về thuế, đầu tư công hay tài chính tiền tệ đều ảnh hưởng đến khả năng huy động vốn và chi phí sử dụng nợ vay của DN, từ đó tác động đến CTTC của DN. Nếu tình hình chính trị ổn định và Nhà nước đưa ra các chính sách hỗ trợ, tác động tích cực đến hoạt động sản xuất kinh doanh của các DN thì các DN sẽ có xu hướng tăng việc huy động vốn. Ngược lại, nếu tình hình chính trị bất ổn và các chính sách của Nhà nước gây bất lợi cho hoạt động của DN, các DN sẽ có xu hướng thu hẹp và giảm việc huy động vốn. Như vậy, tình hình chính trị và chính sách của Nhà nước có mối quan hệ thuận chiều

với cấu trúc tài chính của các DN.

Tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế: Tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế thông thường được phản ánh thông qua chỉ tiêu tổng sản phầm quốc nội (GDP). Nền kinh té ở trạng thái ổn định và tăng trưởng sẽ tạo điều kiện để các DN có cơ hội đầu tư mới. Lúc đó, DN sẽcó xu hướng mở rộng hoạt động kinh doanh, dẫn tới nhu cầu về vốn tăng cao. Ngược lại, nếu nền kinh tế dự kiến rơi vào tình trạng suy thoái, các DN sẽ có

xu hướng thu hẹp lại hoạt động sản xuất kinh doanh và giảm bớt nhu cầu về nguồn vốn.Do đó, sự tăng trưởng của nền kinh tế sẽ có ảnh hưởng thuận chiều với cấu trúc tài chính của các DN. Bên cạnh đó, nghiên cứu của Michaelas cùng các cộng sự (1999) chỉ ra rằng, trong giai đoạn nền kinh tế suy thoái, các DN thường ưu tiên sử dụng nợ

ngắn hạn[70].

Lãi suất thị trường: Lãi suất thị trường phản ánh mức lãi suất mà thị trường đòi hỏi đối với một khoản vay cụ thể. Lãi suất thị trường sẽ tác động đến chi phí sử dụng vốn và ảnh hưởng đến quyết định huy động vốn của DN. Nếu DN nhận thấy lãi suất thị trưởng ở mức cao và không ổn định, DN sẽ giảm độ nghiêng đòn bẩy tài chính. Ngược lại, nếu dự kiến lãi suất thị trường ổn định và ở mức thấp, các DN sẽ tăng nợ vay. Như vậy, lãi suất thị trường đóng vai trò quan trọng trong quá trình ra quyết định về mức độ sử dụng nợ của DN và có mối quan hệ ngược chiều với mức độ sử dụng nợ

vay của DN.

Thuế suất: Do chi phí lãi vay được khấu trừ thuế, việc tăng thuế suất thuế TNDN làm tăng mong muốn sử dụng nợ hơn so với sử dụng vốn CSH nếu xét từ quan điểm lợi nhuận. Bên cạnh đó, thuế suất thuế TNCN tác động đến việc chi trả cổ tức của DN do các cổ đông phải nộp thuế TNCN cho phần cổ tức nhận được. Chính vì vậy, khi tăng thuế suất thuế TNCN, các cổ đông thường ủng hộ DN giữ lại lợi nhuận và tăng lợi nhuận giữ lại tái đầu tư. Do đó, khi hoạch định chính sách CTTC, DN sẽ

phải xem xét các mức thuế suất thuế TNDN cũng như thuế suất thuế TNCN. Tỷ lệ lạm phát:Tỷ lệ lạm phát được thể hiện thông qua chỉ tiêu chỉ số giá tiêu dùng (CPI).Vào thời kỳ nền kinh tế lạm phát ở mức cao Ngân hàng Trung ương có xu hướng thắt chặt tiền tệ, khi đó lãi suất tăng cao, dẫn tới việc DN sẽ giảm bớt sử dụng nợ. Nghiên cứu thực nghiệm củaBooth cùng cộng sự (2001)[48]; Hatzinikolaou, Katsimbris, Noulas (2002)[61] khẳng định rằng tỷ lệ lạm phát và đòn bẩy tài chính của DN có mối quan hệ ngược chiều với nhau. Bên cạnh đó, nghiên cứu của Demirhuc – Kunt và Maskimovic (1995) cho rằng các quốc gia có tỷ lệ lạm phát cao là các quốc gia có sự bất ổn lớn, làm tăng mức độ rủi ro trong việc cấp tín dụng và người cho vay sẽ hạn chế việc cho vay. Như vậy, tỷ lệ lạm phát có quan hệ tỷ lệ nghịch với mức độ sử dụng nợ vay trong DN.

1.1.6.2. Các nhân tố bên trong doanh nghiệp

Quy mô của DN: Hai chỉ tiêu phổ biến để đánh giá quy mô DN là tổng tài sản và quy mô vốn CSH. Các DN lớn có nhiều lợi thế trong huy động vốn hơn các DN nhỏ do DN lớn thường có uy tín hơn, sự đa dạng trong các lĩnh vực kinh doanh, có dòng tiền ổn định, khả năng phá sản cũng thấp hơn DN nhỏ và có thể có sức đàm phán cao hơn so với các định chế tài chính nên các DN lớn thường sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn các DN nhỏ.

Cấu trúc tài sản của DN: Thông thường cấu trúc tài sản được đo lường thông qua chỉ tiêu là tỷ lệ tài sản dài hạn trên tổng tài sản. Về lý thuyết, khi tỉ lệ tài sản cố định chiếm tỉ trọng lớn, DN có cơ hội thế chấp các tài sản này để tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài. DN có thể vay với lãi suất thấp hơn nếu có tài sản thế chấp, điều này làm giảm chi phí sử dụng vốn.

Hiệu quả kinh doanh của DN: Chỉ tiêu suất sinh lợi tài sản (ROA) cung cấp cho nhà đầu tư thông tin về các khoản lãi được tạo ra từ lượng vốn hay lượng tài sản đầu tư. Tài sản của một công ty được hình thành từ nợ phải trả và Vốn CSH. Cả hai nguồn vốn này được sử dụng để tài trợ cho các hoạt động của công ty. Hiệu quả của việc chuyển vốn đầu tư thành lợi nhuận được thể hiện qua ROA. ROA càng cao thì càng tốt, vì công ty đang kiếm được nhiều tiền hơn trên lượng tài sản đầu tư.

Chỉ tiêu suất sinh lợi Vốn CSH (ROE) là thước đo chính xác, để đánh giá một đồng vốn CSH bỏ ra thì thu về bao nhiêu đồng lợi nhuận. Chỉ tiêu này thường được các nhà đầu tư phân tích để so sánh với các cổ phiếu cùng ngành trên thị trường, từ đó tham khảo khi quyết định mua cổ phiếu của công ty nào. ROE càng cao càng chứng tỏ

công ty sử dụng hiệu quả đồng vốn của cổ đông, có nghĩa là công ty đã cân đối một cách hài hòa giữa vốn cổ đông với vốn đi vay để khai thác lợi thế cạnh tranh của mình trong quá trình huy động vốn, mở rộng quy mô. ROE càng cao thì càng hấp dẫn các nhà đầu tư và dễ dàng vay các tổ chức tín dụng.

Khả năng thanh toán của DN: Khả năng thanh toán của DN là năng lực về tài chính mà DN có được để đáp ứng nhu cầu thanh toán các khoản nợ ngắn hạn cho các cá nhân, tổ chức có quan hệ cho DN vay hoặc nợ. Năng lực tài chính đó tồn tại dưới dạng tiền mặt, tiền gửi, các khoản phải thu, các tài sản có thể chuyển đổi nhanh thành tiền.

Các khoản nợ của DN có thể là các khoản vay ngắn hạn ngân hàng, khoản nợ tiền hàng do xuất phát từ quan hệ mua bán các yếu tố đầu vào hoặc sản phẩm hàng hóa DN phải trả cho người bán hoặc người mua đặt trước, các khoản thuế chưa nộp ngân hàng Nhà nước, các khoản chưa trả lương.

Khả năng thanh toán của DN được đo lường qua chỉ tiêu tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn, chỉ tiêu này phản ánh khả năng thanh toán của DN trong ngắn hạn. Đây là chỉ tiêu được các nhà tín dụng quan tâm khi ra quyết định để đảm bảo cho các khoản vay ngắn hạn của DN được thanh toán đúng hạn trong tương lai. DN có chỉ tiêu khả năng thanh toán càng cao thì khả năng tiếp cận với nguồn vốn vay càng dễ.

“Độ tuổi” của DN: Độ tuổi của DN thể hiện thời gian mà DN đã và đang tồn tại trên thị trường. Theo lý thuyết đánh đổi (trade-off), những công ty “lớn tuổi”, có thời gian tồn tại lâu đều là các công ty lớn và có uy tín trên thị trường cho nên chi phí vay nợ của những công ty này sẽ thấp hơn và những công ty này sẽ vay nợ nhiều hơn, tỷ lệ nợ cao hơn.

Bên cạnh đó, các DN “lớn tuổi” có bản báo cáo tài chính và thông tin tài chính tồn tại trong thời gian dài, điều đó có thể làm giảm các vấn đề về về chi phí đại diện hay thông tin bất cân xứng và điều đó khiến các DN già có thể dễ dàng tiếp cận được nguồn vốn nợ (Gregory cùng các cộng sự, 2005 [59]; Vos cùng các cộng sự, 2007[87]; Abor và Biekpe, 2009 [37].

Lý thuyết trật tự phân hạng (Myers và Majluf, 1984) lại cho rằng mối quan hệ giữa độ tuổi và đòn bẩy tài chính của công ty có quan hệ trái ngược. Những công ty lớn tuổi, có uy tín sẽ huy động vốn chủ sở hữu với chi phí thấp hơn cho nên những công ty này sẽ tăng tỷ lệ sử dụng vốn chủ sở hữu. Ủng hộ quan điểm này có rất nhiều các nghiên cứu thực nghiệm khác như Cole và Wolken (1995)[53] cho rằng những DN lớn tuổi và trưởng thành thường sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại cho các dự án, kế hoạch của mình. Hussain và Nivorozhkin (1997)[62] khẳng định mối quan hệ trái ngược giữa nợ vay và độ tuổi của DN thông qua 2 ý chính sau: thứ nhất, các ngân hàng thường không sẵn sàng cho các DN già mà trước đó đã vay một khoản lớn của ngân hàng vay tiếp. Do đó, các ngân hàng thường sẵn sàng cho các DN mới mà trước đó chưa từng có những khoản nợ vay lớn. Thứ hai, các DN già thường muốn nhiều vốn chủ sở hữu hơn so với nợ vay khi họ đã xây dựng được uy tín trên thị trường chứng khoán. Serrasquerio và Nunes (2010) [85] cũng cho rằng các DN càng “già” thì

nguồn lợi nhuận giữ lại càng nhiều và họ không cần phải sử dụng nhiều tới nguồn vốn vay. Ngược lại, những DN trẻ hoặc mới không có đủ thời gian để tái đầu tư và buộc phải vay nợ.

Giai đoạn phát triển của DN:

Giai đoạn mới thành lập: Ở giai đoạn mới thành lập, các DN không nên tìm kiếm các nguồn vốn mang tính chất thanh toán cố định như thông qua việc huy động vốn từ phát hành trái phiếu mà các DN nên ưu tiên nguồn vốn cổ phần. Đồng thời, các DN cũng nên hạn chế phân chia chia cổ tức giữ lại lợi nhuận nhằm tái đầu tư.

Giai đoạn phát triển nhanh: Giai đoạn này, rủi ro kinh doanh vẫn ở mức cao cho nên DN cần chú ý đến khả năng điều động, để đảm bảo khi tăng trưởng có thể tiếp xúc với nguồn vốn khi cần với các điều kiện có thể chấp nhận được. Lợi nhuận cần được giữ lại do triển vọng tăng trưởng tương lai cao.

Giai đoạn trưởng thành: các DN chuẩn bị đối phó với các tác động tài chính. Chính sách cổ tức trong giai đoạn này nên chia ở mức cao, do triển vọng tăng trưởng ở mức thấp. Không nên để xảy ra hiện tượng thừa nguồn tài chính. Giai đoạn này, DN có thể tìm kiếm nguồn vốn bên ngoài như nợ vay, phát hành cổ phiếu.

Giai đoạn suy giảm dài hạn: đây là giai đoạn không mong muốn của các DN. DN cần phải xây dựng một CTTC cho phép dễ dàng thu hẹp các nguồn vốn sử dụng. Tính chất độc quyền của DN:Các DN độc quyền sẽ có tỷ lệ nợ vay cao do tính chất độc quyền giúp cho doah nghiệp có khả năng thu lại doanh thu nhanh, cao, chắc chắn và DN sẽ dễ dàng trả nợ vay hơn.

Người quản lý DN: Sự ảnh hưởng cua người quản lý đến quyết định cấu trúc tài chính của DN phụ thuộc vào các đặc điểm của người quản lý như tuổi tác, trình độ, kiến thức, kỹ năng.

Về tuổi tác: Một số nghiên cứu thực nghiệm nước ngoài chỉ ra mối quan hệ đối nghịch giữa độ tuổi của người quản lý DN với đòn bẩy tài chính. Các nhà quản lý lớn tuổi thường có xu hướng ít sử dụng nợ vay. Một trong số những nguyên nhân là do tuổi tác có quan hệ tỷ lệ nghịch với thái độ chấp nhận rủi ro. Những người trẻ thường sẵn sàng chấp nhận rủi ro hơn chính vì vậy những nhà quản lý trẻ sẵn sàng vay nợ nhiều hơn; trong khi các nhà quản lý lớn tuổi thường thận trọng hơn và áp dụng các chiến lược đôi khi mang tính chất “bảo thủ”. Bên cạnh đó, các nhà quản lý cao tuổi thường giàu có hơn và họ thich sử dụng vốn tự có để tài trợ cho DN của họ hơn.

Về trình độ, kiến thức, kĩ năng: Trình độ, kiến thức có thể được trau dồi thông qua việc học tập và kinh nghiệm quản lý. Lý thuyết đánh đổi (trade off theory) dự đoán mối quan hệ thuận chiều giữa nợ vay và trình độ, kinh nghiệm quản lý của chủ DN do những người quản lý có kinh nghiệm và học vấn cao dễ dàng nhận ra lợi ích của thuế khi sử dụng nợ vay hơn những người quản lý ít kinh nghiệm và học vấn. Trình độ học vấn và kinh nghiệm quản lý làm tăng sự tín nhiệm của các nhà đầu tư vào DN. Chính vì thế, các nhà quản lý với trình độ học vấn cao thường có xu hướng sử dụng nhiều nợ vay hơn do họ có khả năng tiếp cận nguồn vốn bên ngoài dễ dàng hơn. Nói cách khác, kinh nghiệm và nền tảng kiến thức có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính. Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory) đưa ra mối quan hệ đối nghịch giữa học vấn, kinh nghiệm quản lý và đòn bẩy tài chính.Các nghiên cứu của Buferna (2005), Watson (2006), Roper và Scott ( 2009), Irwin và Scott (2010), Borgia và Newman (2012) cho rằng không có mối quan hệ gì giữa đòn bẩy tài chính với kinh nghiệm, trình độ học vấn của người quản lý.

1.2. Tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp

1.2.1. Khái niệm tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp

CTTC nào là hợp lý nhất là một câu hỏi luôn khiến các nhà quản lý doanh nghiệp trăn trở. Đã có rất nhiều lý thuyết, tranh luận về vấn đề lựa chọn một CTTC nhằm hướng tới mục tiêu tối đa hóa giá trị cho DN.

Tuy nhiên, không có một mô hình, lý thuyết cụ thể nào để có thể ứng dụng chung cho mọi trường hợp, bởi mỗi DN sẽ có những đặc điểm riêng biệt không giống nhau cũng như nền kinh tế, thị trường không thể mãi ổn định không thay đổi. Chính vì những điều đó, một DN cũng không thể sử dụng một CTTC vĩnh viễn trong suốt dòng đời hoạt động của mình. Đứng trước những biến động của môi trường kinh doanh, trước sự thay đổi trong hoạt động của DN, thì việc điểu chỉnh lại quy mô, kết cấu của các thành phần trong CTTC nhằm đảm bảo sự phù hợp với những thay đổi diễn ra đó là một nhiệm vụ quan trọng không thể thiếu đối với DN. Có nhiều DN lựa chọn việc tái CTTC khi DN của họ rơi vào tình trạng khó khăn, để tránh việc rơi vào tính trạng phá sản. Cũng có những DN lựa chọn việc thay đổi lại cơ cấu nguồn vốn của mình khi họ tin rằng việc thay đổi đó sẽ tạo nên bước phát triển mới cho DN mình.

Theo Koh, Dai và Chang (2012)[68] thì tái cấu trúc tài chính thường liên quan tới vấn đề về thay đổi cấu trúc tài chính hiện tại của DN về mặt đòn bẩy tài chính. Khi

DN thực hiện việc tái cấu trúc tài chính, thường được hiểu là việc DN tìm cách giảm áp lực thanh toán thông qua các chiến lược điều chỉnh nợ vay hoặc vốn chủ sở hữu. Các chiến lược liên quan đến vốn chủ sở hữu bao gồm việc giảm cổ tức chi trả cho cổ đông, tăng hoặc giảm lợi nhuận giữ lại, tạo ra các quỹ,… Chiến lược liên quan đến nợ vay bao gồm điều chỉnh lãi suất, thời hạn vay nợ hoặc hệ số nợ.

Thông thường, sẽ có hai tình huống sau đây khiến cho DN cần thực hiện việc tái cấu trúc. Tình huống đầu tiên đó là DN ở trong thế bị động – hay nói cách khác là có một cuộc khủng hoảng không thể tránh khỏi xảy ra và DN cần phải tái cấu trúc để đáp ứng lại và vượt qua được cuộc khủng hoảng. Tình huống thứ hai đó là DN ở trong trạng thái chủ động, khi CEO nhận ra xu hướng phát triển mới và DN nên tái cấu trúc để có thể phù hợp với xu hướng và môi trường kinh doanh mới. Hoặc đôi khi, DN đưa ra một kế hoạch mới như cho ra đời một sản phẩm mới, hoặc một dự án kinh doanh mới thì việc tái cấu trúc cũng nên được cân nhắc. Do đó, tái cấu trúc không chỉ là một cách để giúp DN vượt qua khó khăn, duy trì sự tồn tại, mà tái CTTC còn để DN đổi mới và phát triển.

Như vậy, theo nghiên cứu sinh, tái CTTC là quá trình thay đổi một cách căn bản cấu trúc tài chính của DN,nhằm tạo ra một cấu trúc tài chính mới phù hợp hơn với tình hình thực tại của DN cũng như sự thay đổi của môi trường kinh doanh, nhằm đạt mục tiêu tối đa hóa giá trị của DN.

1.2.2. Sự cần thiết phải tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp

Tái cấu trúc tài chính là một giải pháp quan trọng để các DN khắc phục những khó khăn gây ảnh hưởng tới hoạt động, sự tồn tại của DN. Như đề cập trên trong khái niệm, việc tái cấu trúc tài chính của DN thường xuất phát từ 2 nguyên nhân chủ yếu sau:

(1) Từ yêu cầu khách quan của sự thay đổi môi trường kinh doanh (áp lực bên ngoài): Trong giai đoạn nền kinh tế có nhiều biến động như ngày nay, DN không thể áp dụng một chiến lược kinh doanh hay một cấu trúc tài chính vĩnh cửu. Đứng trước nguy cơ của sự thay đổi, nếu như các DN có thể nhận biết trước những khó khăn, thách thức hoặc những thuận lợi và có sự thay đổi phù hợp, bắt kịp với những thay đổi đó thì nguy cơ phải phá sản hay giải thể sẽ được hạn chế, phát huy tối đa những tiềm lực của DN.

(2) Từ chính yêu cầu đồi mới, phát triển của DN (áp lực bên trong): Trong quá

trình thực hiện hoạt động sản xuất kinh doanh, DN luôn phải đối mặt với rất nhiều các khó khăn khác nhau. Tuy nhiên, thực tế chỉ ra rằng khó khăn phổ biến mà các DN hiện nay đang gặp phải đó là khó khăn về mặt tài chính như: thiếu vốn đầu tư cho hoạt động sản xuất kinh doanh, phát triển DN, khả năng thanh khoản thấp,… Việc tái cấu trúc tài chính sẽ giúp cho DN giải quyết được các vấn đề đó, đảm bảo một cấu trúc tài chính mới phù hợp với quy mô tăng trưởng, phát triển của DN. Xét trong nội bộ tình hình kinh doanh của DN, có 4 trường hợp nổi bật sau đây mà doanh nghiệp nên xem xét tới việc thực hiện tái CTTC:

Trường hợp 1: DN gặp khó khăn trong hoạt động kinh doanh và bị thua lỗ kéo dài, thậm chí có thể rơi vào tình trạng bị phá sản do mất khả năng thanh toán. Với tình trạng này, bên cạnh việc xem xét và tổ chức lại hoạt động sản xuất kinh doanh, thì DN cần tái CTTC để cải thiện tình hình. DN nên cắt giảm những khoản chi phí không cần thiết và hạn chế các khoản vay để đầu tư vào dự án có khả năng thu hồi vốn chậm và lâu, xem xét rút gọn ngành nghề hoặc chi nhánh hay đại lý hiệu quả không cao,…

Trường hợp 2: DN đang ở mức tăng trưởng quá mạnh.

Trường hợp này có thể dẫn tới việc cạn kiệt nguồn lực tài chính của DN và làm cho CTTC của DN rơi vào tình trạng mất cân đối nghiêm trọng. Khi nguồn vốn bên trong đã được huy động một cách tối đa mà vẫn không đáp ứng được nhu cầu về vốn, thì DN buộc phải huy động vốn từ bên ngoài. Nếu việc huy động vốn từ nguồn tín dụng bên ngoài mở rộng quá mức dễ khiến cho hệ số nợ tăng lên quá cao và DN khó kiểm soát được rủi ro.

Trường hợp 3: DN thực hiện thay đổi hoặc mở rộng ngành nghề kinh doanh Việc thay đổi cấu trúc kinh doanh sẽ khiến cho DN có những sự biến động, ảnh hưởng tới rủi ro của toàn DN. Hoặc nếu DN thay đổi, mở rộng ngành nghề kinh doanh cũng đòi hỏi DN phải thay đổi CTTC phù hợp với ngành nghề kinh doanh mới. Trường hợp 4: DN mua bán, sát nhập, tách rời

Việc mua bán, sát nhập cũng đòi hỏi DN cần xem xét lại CTTC của từng bộ phận để đánh giá lại các rủi ro của từng bộ phận khi kết hợp sẽ tác động đến rủi ro chung của toàn bộ tổng thể.

Việc tái CTTC có thể thực hiện đơn lẻ riêng một bộ phận trong CTTC như tái cấu trúc nợ, tài cấu trúc vốn chủ sở hữu hoặc thực hiện toàn phần cả CTTC của DN.

Như vậy, việc tái cấu trúc tài chính là một yêu cầu tất yếu tạo ra sự thay đổi căn bản về cấu trúc tài chính của DN, đem lại cho DN nhưng lợi ích sau: – Tái cấu trúc tài chính giúp DN có thể cắt giảm các khoản chi phí, tăng lợi nhuận, tăng mức sinh lời cho CSH: Khi thực hiện việc tái cấu trúc tài chính, các DN phải thực hiện việc xem xét đánh giá lại tất cả các khoản chi phí liên quan đến hoạt động của DN. Những khoản chi phí được coi là không cần thiết hoặc chưa cần thiết sẽ được cắt bỏ, từ đó làm tăng lợi nhuận cho DN. Bên cạnh đó, việc tái cấu trúc tài chính cũng đồng thời với việc DN xem xét lại các bộ phận, hoạt động của mình để đưa ra quyết định nên tập trung vốn vào hoạt động cốt lõi hay nên mở rộng phạm vi đầu tư vốn, để từ đó có biện pháp khai thác và sử dụng nguồn vốn hiệu quả hơn, khai thác các lợi thể của đòn bẩy tài chính, đòn bẩy kinh doanh, đảm bảo lợi ích tối ưu cho CSH. – Tái cấu trúc tài chính góp phần làm giảm rủi ro tài chính, rủi ro kinh doanh của DN: Việc sử dụng đòn bẩy tài chính luôn luôn có hai mặt. DN có thể được lợi ích từ tấm chắn thuế nhưng cũng có thể sẽ gặp rủi ro lớn về tài chính nếu không kiểm soát. Do đó, khi DN thực hiện việc xem xét lại cấu trúc tài chính,sẽ nhận thấy được những rủi ro trong quá trình kinh doanh để thực hiện việc tái cấu trúc đảm bảo giảm thiểu các rủi ro của DN trong quá trình hoạt động.

– Tái cấu trúc tài chính làm cân bằng lợi ích giữa các chủ thể trong mối quan hệ với DN: Việc phân phối lợi nhuận liên quan trực tiếp đến lợi ích của các cổ đông, chủ nợ, người lao động,… Do đó, khi thực hiện tái cấu trúc, DN sẽ điều chỉnh lại được mối quan hệ lợi ích giữa các bên liên quan trong DN để hài hòa được lợi ích giữa các bên, giảm xung đột gây ảnh hưởng tới hoạt động của DN.

– Tái cấu trúc tài chính giúp DN duy trì hoạt động: Khi hoạt động kinh doanh của DN gặp vấn đề, doanh thu giảm và không tạo ra được lợi nhuận kỳ vọng, tái cấu trúc tài chính sẽ giúp cho DN thay đổi tình trạng này, đảm bảo duy trì hoạt động của DN.

– Tái cấu trúc tài chính giúp DN vượt qua giai đoạn khó khăn, khủng hoàng: Khi DN rơi vào tình trạng khủng hoảng, thì việc tái cấu trúc tài chính là cần thiết, không chỉ giúp cho DN có thể vượt qua được thời kỳ khó khăn mà còn có thể giúp DN tồn tại bền vững trong tương lai. Trong giai đoạn này, DN thực hiện các biện pháp cắt giảm chi phí. sát nhập, rút gọn quy mô,… để tập trung vào các hoạt động cốt lõi.

1.2.3. Nội dung tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp

1.2.3.1. Tái cấu trúc nợ phải trả

Tái cấu trúc nguồn vốn nợ là việc phân bổ lại nguồn nợ hoặc thay đổi các điểu khoản các khoản nợ vay. Đây là một sự điều chỉnh đôi khi phải thực hiện bởi cả chủ nợ và người vay nợ để giải quyết được những khó khăn tạm thời của DN. Việc cơ cấu lại nguồn nợ có thể thực hiện một phần hoặc toàn bộ các khoản nợ trong danh mục nợ vay của DN. Việc cơ cấu nợ vay có thể thực hiện thông qua việc cắt giảm các khoản nợ, tăng thêm nợ vay nếu điều kiện thuận lợi, thay đổi kỳ hạn các khoản nợ hoặc lãi suất nợ vay, thay đổi hoặc đa dạng các kênh huy động vốn nợ,… Có nhiều cách để thực hiện việc tái cấu trúc nguồn vốn nợ, tuy nhiên có 2 trường hợp sau đây xảy ra:

Trường hợp 1: Trong cam kết về tái cấu trúc nợ vay, chủ nợ sẽ không bị thiệt hại gì từ quá trình này. Chủ nợ sẽ quyết định việc gia hạn thêm thời hạn cho vay hoặc giảm lãi suất để cho phép người vay (DN) có cơ hội phục hồi, điều chỉnh lại tình hình khó khăn về tài chính tạm thời và sẽ khoản nợ sẽ được trả lại ngay sau đó.

Trường hợp 2: Tái cơ cấu nợ vay sẽ khiến cho chủ nợ gặp phải tổn thất nhất định như giảm lãi tích lũy, giảm giá trị của tài sản thế chấp hoặc chuyển đổi sang vốn chủ sở hữu.

Việc cơ cấu lại nợ vay sẽ được thực hiện qua các phương thức bao gồm việc thay đổi lãi suất hoặc thời hạn nợ, đảo nợ, chuyển nợ thành vốn cổ phần, cắt giảm nợ, đa dạng nguồn nợ vay:

– Thay đổi lãi suất nợ vay hoặc thời hạn vay nợ: Trong trường hợp DN gặp khó khăn, có thể đàm phán với người cho vay cho phép giảm lãi suất đối với các khoản nợ hiện hành hoặc xin gia hạn khoản nợ vay. DN cũng có thể xin điều chỉnh kỳ hạn từ nợ ngắn hạn sang nợ dài hạn. Trong một số trường hợp, các DN có thể xin thay đổi kỳ hạn nợ từ dài hạn sang ngắn hạn nhằm phù hợp với cơ cấu tài sản.

– Đảo nợ: Đảo nợ là việc vay nợ mới để trả nợ cho món vay cũ. Hình thức đảo nợ tạo điều kiện thuận lợi cho các DN vượt qua được khó khăn, ổn định lại hoạt động; hoặc được sử dụng đối với những DN có tình hình tài chính tốt để thay đổi thời hạn vay – hay nói cách khác là vay khoản dài hạn, trả nợ cho khoản vay ngắn hạn để cơ cấu lại thời hạn của khoản vay cũng như CTTC hiện thời của DN. Tuy nhiên, nếu việc đảo nợ áp dụng một cách không tính toán và liều lĩnh có thể sẽ dẫn tới tình trạng DN không phục hồi được tình hình mà dẫn tới phá sản, tác động xấu tới toàn nền kinh tế.

Bên cạnh đó, DN luôn cần tìm những biện pháp khác bên cạnh hình thức đảo nợ vì thị trường tài chính rơi vào tình trạng đóng băng hoặc bị từ chối đảo nợ thì DN sẽ bị cạn kiệt tiền mặt và thiếu vốn lưu động.

– Đa dạng hóa các hình thức vay nợ: Với sự phát triển của nền kinh tế và thị trường như hiện nay, có nhiều phương thức để DN vay nợ. Mỗi phương thức sẽ có những ưu và nhược điểm khác nhau. DN nên lựa chọn theo những điều kiện cụ thể nhất định và đa dạng hóa các hình thức vay nợ thay vì chỉ vay nợ theo 1 hình thức và 1 đối tượng duy nhất để tận dụng được những ưu điểm của mỗi hình thức cũng như bù đắp các nhược điểm, phù hợp với điều kiện hoàn cảnh của DN.

– Chuyển nợ thành một phần vốn cổ phần: Đây là việc các chủ nợ của DN sẽ được quyền sử dụng số tiền mà DN vay của chủ nợ để mua lại cổ phần của DN đó với một mức giá tương đương hoặc có thể thỏa thuận giữa DN và chủ nợ. Với phương pháp này, chủ nợ sẽ chuyển thành cổ đông của DN và mối quan hệ vay mượn chuyển thành mối quan hệ đầu tư kinh doanh.

Đứng trên quan điểm của người cho vay, chủ nợ lúc nảy trở thành chủ sỡ hữu và được tham gia vào quá trình quản lý, điều hành DN và có thể đóng góp giúp DN thoát khỏi tình trạng khó khăn tài chính và sẽ được hưởng lợi nếu như DN vực dậy và kinh doanh hiệu quả.

Đứng trên quan điểm của người đi vay (DN), với phương pháp này, DN có thể giảm số nợ và chuyển nợ thành vốn cổ phần, hay nói cách khác nợ vay của DN sẽ giảm đi và vốn cổ phần trong DN sẽ tăng lên. Lúc này, khả năng thanh toán của DN cải thiện và tính tự chủ tài chính của DN tăng lên. Việc chuyển nợ thành vốn cổ phần cũng giúp cho DN giảm áp lực về việc trả lãi và vốn gốc của khoản nợ, để dòng tiền có thể sử dụng vào việc tái đầu tư, sản xuất kinh doanh, giúp DN dần dần ổn định và cân đối lại tài chính.

Phương pháp chuyển nợ thành vốn cổ phần thường sử dụng trong trường hợp DN rơi vào tình trạng khủng hoảng nặng nề và có nguy cơ dẫn tới phá sản vì một số lý do. Thứ nhất đó là có thể các chủ nợ sẽ không thích việc chuyển đổi này do thay vì việc được nhận một khoản tiền lãi cố định trong một thời hạn nhất định đã hứa trước thì khi chuyển thành chủ sở hữu, việc được nhận cổ tức không thể thực hiện ngay mà còn phải phụ thuộc vào thời gian, quá trình DN ổn định hoạt động, kinh doanh hiệu quả và có lãi. Hơn thế nữa, các chủ nợ khi chuyển thành chủ sở hữu phải thực hiện

một phần trách nhiệm để giúp đỡ DN hoạt động hiệu quả trở lại. Bên cạnh đó, việc xác định và thỏa thuận giá chuyển đổi cũng là một vấn đề không dễ.

1.2.3.2. Tái cấu trúc vốn CSH

Việc tăng vốn CSH của DN sẽ giúp DN nâng cao tính tự chủ trong hoạt động. Tuy nhiên nếu như DN chỉ chú trọng vào việc sử dụng vốn cổ phần thì sẽ không tận dụng được những ưu thế của đòn bẩy tài chính. Cho nên, DN nên thực hiện việc tăng hoặc giảm vốn chủ sở hữu để đem lại lợi ích cho mình. Các hoạt động tái cấu trúc vốn chủ sở hữu thực hiện như sau:

– Phát hành thêm cổ phiếu: Phát hành thêm cổ phiếu sẽ làm tăng vốn cổ phần của DN và huy động thêm nguồn vốn từ các nhà đầu tư có tiềm năng mới, từ đó làm thay đổi hệ số vốn CSH và hệ số nợ của DN. Việc này có thể làm thay đổi về sở hữu của DN và có thể thay đổi những quy định, hoạt động hiện hành trong công ty.

– Mua lại cổ phiếu: Mua lại cổ phần là một trong những biện pháp giúp công ty tăng kiểm soát đồng thời làm thay đổi số cổ phần cũng như tỷ lệ cổ phần đang bị nắm giữ bởi các cổ đông trong công ty. Khi công ty có hệ số nợ ở mức thấp có thể dùng hình thức mua lại cổ phần để điều chỉnh cơ cấu nguồn vốn.Việc mua lại cổ phiếu khiến công ty tập trung quyền kiểm soát tốt hơn đồng thời giảm chi trả cổ tức trong các năm tiếp theo. Nếu công ty có sẵn tiền mặt có thể dùng tiền mặt mua lại cổ phiếu, ngược lại nếu không dư thừa tiền mặt công ty có thể bán một số tài sản không sinh lời hoặc đi vay để mua lại cổ phiếu.

– Hoán đổi chứng khoản cũ lấy chứng khoán mới: Việc này có thể thực hiện thông qua các hình thức như chuyển trái phiếu thành cổ phiếu giúp làm giảm vốn nợ và tăng vốn chủ sở hữu, hoặc chuyển trái phiếu không có đảm bảo thành trái phiếu đảm bảo, chuyển cổ phần ưu đãi sang cổ phần thường. Việc hoán đổi này sẽ tạo ra sự kết hợp mới giữa các loại chứng khoán hoặc thay đổi tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu của DN.

– Điều chỉnh tỷ lệ lợi nhuận giữ lại: Trong những giai đoạn nhất định, DN có thể giảm chia cổ tức cho cổ đông và tăng lượng lợi nhuận giữ lại, làm tăng vốn chủ sở hữu cho DN hoặc ngược lại.

1.2.3.3. Tái cấu trúc cách thức huy động vốn

Một DN lâm vào khủng hoảng nghiêm trọng sẽ gặp phải những giới hạn lớn khi thực hiện huy động vốn, các phương án tài trợ thông thường trở nên ngày càng khó tiếp cận. Do đó, trọng tâm chủ yếu là hợp tác với các đối tác tài chính đã tài trợ cho

DN và bị ảnh hưởng trực tiếp, những nguồn vốn nội sinh còn lại của DN cũng như khả năng đóng góp của cổ đông và người lao động. DN có thể xem xét các hình thức huy động vốn sau đây:

– Phát hành trái phiếu bổ sung nguồn vốn nợ bên cạnh việc đi vay ngân hàng thương mại và các tổ chức tài chính: Phát hành trái phiếu là một kênh huy động vốn hiệu quả thường được các DN nước ngoài sử dụng, tuy nhiên tại Việt Nam thì hình thức phát hành trái phiếu huy động vốn nợ còn hạn chế.

– Đi thuê tài chính và bán nợ phải thu: Bán nợ sẽ giúp tạo ra tiền mặt, có thể thay thế cho phương án vay từ các ngân hàng chính. Nếu thuê tài chính và bán nợ đã không được sử dụng trước khủng hoảng, chúng thường khó được sử dụng để làm dịu căng thẳng về khả năng thanh toán bởi vì, một trong những điều kiện tiên quyết để sử dụng những công cụ tài chính này là việc thiết lập lại uy tín tín dụng, điều sẽ chỉ có khi tái cấu trúc thành công.

Do triển vọng không rõ ràng của DN, người cho thuê sẽ lo ngại về việc sẽ phải bán lại tài sản thuê trong trường hợp công ty mất khả năng thanh toán, đặc biệt nếu thiết bị đó là khó bán. Việc bán các khoản phải thu là một cách tiếp cận độc đáo và cũng đòi hỏi các khoản phải thu chưa bị đem đi thế chấp. Công ty mua bán nợ sẽ xem xét cẩn thận triển vọng tương lai của DN, biết trước rằng sự mất khả năng thanh toán đang đến thường đi liền với sự giảm giá trị khoản phải thu. Việc công ty sẵn sàng bán hàng cho các khách hàng rủi ro nhằm giải quyết khó khăn sẽ khiến vấn đề nợ phải thu khó đòi nghiêm trọng hơn.

Tóm lại, tái cấu trúc tài chính là việc thay đổi kết cấu, quy mô, chất lượng từng bộ phận nợ và vốn chủ sở hữu, nguồn vốn ngắn hạn và nguồn vốn dài hạn từ đó dẫn đến thay đổi toàn diện trong cấu trúc tài chính của DN. Tuy nhiên, một cấu trúc tài chính tối ưu còn cần phải phù hợp với chiến lược phát triển, đảm bảo sự đồng bộ trong mục tiêu phát triển của doanh nghiệp.

1.2.4 . Trình tự tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp

Tái CTTC là một quá trình được thực hiện bởi trình tự nhiều bước. Khi các nhà quản lý DN nhận thấy CTTC cũ không còn phù hợp với sự thay đổi trong hoạt động của DN hoặc môi trường kinh doanh thì việc tái cấu trúc nên được thực hiện để giúp DN có thể tồn tại và phát triển bền vững hơn. Quy trình tái CTTC được thực hiện theo các bước sau:

Bước 1: Đánh giá tổng quát thực trạng tình hình tài chính và CTTC của DN

DN thực hiện việc đánh giá tình hình tài chính và cấu trúc tài chính hiện tại của DN để nhìn nhận một cách chân thực tình hình hiện trạng của DN. Đây được coi là cơ sở để DN có thể đưa ra bản phác thảo sơ bộ về mục tiêu cũng như phương án tái cấu trúc DN nếu có. Trong bước này, ngoài việc nhận ra những điểm mạnh và cơ hội có thể tận dụng và phát huy, DN cũng có thể nhận ra những điểm yếu trước mắt có thể đe dọa đến sự tồn tại để đưa ra biện pháp khẩn cấp giải quyết kịp thời. Để đánh giá được thực trạng tài chính cũng như CTTC của DN, DN nên thực hiện những việc sau đây:

– Phân tích mô hình SWOT để chỉ ra các điểm mạnh – điểm yếu – cơ hội – thách thức của DN. Từ đó, DN nhận biết rõ ràng hiện trạng thực tế của công ty mình và đề xuất được biện pháp tái cấu trúc nếu cần thiết cho phù hợp.

– Thành lập một sơ đồ đánh giá về ảnh hưởng của CTTC hiện tại tới hoạt động của DN trong suốt thời gian DN sử dụng CTTC đó, để xem xét lại mức độ hiệu quả của CTTC hiện hành. Đây sẽ là cơ sở để DN đưa ra quyết định có thực sự cần thiết phải tái CTTC không và nếu có, thì có thể đưa ra được bản phác thảo sơ bộ trong việc tái CTTC ở bộ phận nào cũng như đưa ra được các biện pháp khẩn cấp để giải quyết tình trạng khó khăn có thể xảy đến trước mắt. Tác động của CTTC tới hoạt động của DN được phân tích dựa trên các khía cạnh sau:

+ Ảnh hưởng của CTTC đến tỷ suất sinh lời của DN

+ Ảnh hưởng của CTTC đến chi phí sử dụng vốn vay

+ Ảnh hưởng của CTTC đến mối quan hệ giữa các cổ đông, chủ nợ, nhà quản lý trong DN

+ Ảnh hưởng của CTTC đến rủi ro trong DN – đặc biệt là rủi ro về nguy cơ phá sản

+ Ảnh hưởng của CTTC đến giá trị của DN

Bước 2: Dự báo bối cảnh vĩ mô trong trung và dài hạn

DN thực hiện dự báo môi trường kinh doanh của DN để có thể thấy được những cơ hội mà môi trường kinh doanh đem lại cũng như thách thức mà DN có thể gặp phải để từ đó xem xét việc nên thực hiện việc tái cấu trúc hay không. Nếu như môi trường kinh doanh không thuận lợi và gặp nhiều vấn đề bất ổn thì dù DN có thực hiện việc tái cấu trúc tốt thế nào, cũng không thể hiệu quả như mong đợi.

DN sử dụng mô hình PEST để đưa ra đánh giá tổng quát về môi trường kinh doanh của DN, cụ thể trên 4 yếu tố: Chính trị, kinh tế, văn hóa xã hội, môi trường công nghệ. Đây là 4 yếu tố bên ngoài DN cũng như ngành, mang tính chất vĩ mô và được coi như các nhân tố khách quan ảnh hưởng đến hoạt động của DN. Dựa trên việc phân tích, đánh giá các yếu tố này, DN có thể đưa ra chính sách và hoạt động kinh doanh đáp ứng được với sự thay đổi của môi trường bên ngoài. Các yếu tố này có thể được phân tích như sau:

– Yếu tố chính trị: yếu tố này có khả năng tác động đến tất các ngành kinh doanh thuộc một vùng lãnh thổ, quốc gia; thậm chí tác động đến cả khả năng tồn tại và sự phát triển của DN, ngành nằm trên vùng lãnh thổ chịu ảnh hưởng của yếu tố chính trị đó. Yếu tố này có thể được phân tích trên các khía cạnh:

+ Sự bình ổn: thể chế nào có sự bình ổn cao sẽ tạo điều kiện và môi trường tốt cho hoạt động kinh doanh của DN cũng như các ngành và ngược lại, thể chế không ổn định thì dù DN có hoạt động hay đầu tư tốt thế nào cũng sẽ phải chịu tác động xấu. + Các chính sách về thuế

+ Các đạo luật như luật DN, luật lao động, luật đầu tư, luật chống độc quyền,… +Các chính sách Nhà nước như chính sách phát triển kinh tế, chính sách thương mại, chính sách phát triển ngành, chính sách bảo vệ người tiêu dùng,… đều có tác động đến DN.

– Yếu tố kinh tế: Các DN phân tích yếu tố kinh tế cả trong ngắn hạn và dài hạn dựa trên các khía cạnh như:

+ Thực trạng của nền kinh tế: nền kinh tế đang trong giai đoạn hay chu kì nào. + Các yếu tố về lãi suất, lạm phát,…

+ Các yếu tố về triển vọng kinh tế: tốc độ tăng trưởng, tỷ suất GDP trên vốn đầu tư, mức độ gia tăng GDP,…

– Yếu tố về văn hóa: yếu tố này xác định đặc điểm của khách hàng, người tiêu dùng sản phẩm. Các yếu tố này bao gồm: tuổi thọ, trình trạng sức khỏe, chế độ thói quen sử dụng sản phẩm, thu nhập bình quân, lối sống, gu thẩm mỹ,…

– Yếu tố công nghệ: Cuộc cách mạng công nghệ đã tạo nên những thay đổi lớn trong cuộc sống cũng như ảnh hưởng đến hiệu quả, hoạt động kinh doanh của DN nói riêng. DN sẽ thực hiện việc phân tích yếu tố công nghệ dựa trên các khía cạnh: (i) mức độ đầu tư của chính phủ vào việc nghiên cứu, phát triển công nghệ, (ii) tốc độ và chu kỳ của công nghệ, (iii) ảnh hưởng của công nghệ thông tin đến hoạt động kinh doanh.

Thông qua việc sử dụng mô hình PEST, DN có thể vẽ ra một bức tranh tổng thể về môi trường kinh doanh của DN, để từ đó thấy hiểu được môi trường kinh doanh, nhận định được những cơ hội cũng như mối đe dọa đang tiềm ẩn, tận dụng tối đa các cơ hội bên ngoài cũng như đưa ra biện pháp phòng tránh, giảm thiểu các mối đe dọa từ môi trường bên ngoài và tạo thế chủ động đối mặt với các thách thức từ môi trường kinh doanh.

Bước 3: Thiết lập mục tiêu tái CTTC của DN

Sau khi đã đánh giá trong và ngoài DN qua bước 1 và bước 2, DN có thể nhận thấy các ưu – nhược điểm của DN mình, các cơ hội và thách thức đến từ phía bên trong cũng như bên ngoài của DN. Bên cạnh đó, DN cũng có thể nhận thấy ảnh hưởng của CTTC hiện thời đến hoạt động của DN, đánh giá CTTC hiện thời có mang lại hiệu quả

cho hoạt động của DN nói riêng hay không. Việc tái CTTC của DN không chỉ đặt trong nội bộ DN mà còn phải đặt trong cả mối quan hệ với môi trường bên ngoài. Nếu như CTTC hiện tại của DN ổn so với môi trường hiện tại, nhưng qua phân tích bước 2 cho thấy môi trường bên ngoài trong thời gian tới có những biến chuyển thì DN nên xem xét đến việc tái CTTC. Hoặc, nếu như môi trường kinh doanh đang có nhiều thuận lợi mà DN không tận dụng, chỉ thụ động không muốn thay đổi nhằm tận dụng những điểm thuận lợi thì DN không thể kinh doanh hiệu quả bền lâu.

Chính vì vậy, trong bước này, DN sẽ dựa trên những phân tích và đánh giả ở bước 1 và 2 để xác định ngành nghề hoặc thành lập chiến lược kinh doanh có lợi thế cạnh tranh nhất và triển vọng phát triển tốt nhất. Sau đó, DN xác định mức độ nguồn vốn cần tập trung huy động để phát triển theo chiến lược đã đặt ra. Bước 4: Xây dựng, đề xuất phương pháp để tái CTTC

Ở bước này, công ty cần thực hiện việc đưa ra phương án chi tiết trong việc tái cấu trúc. Một lộ trình cụ thể cần được nêu ra và các biện pháp để thực hiện được hoạt động trong từng giai đoạn cụ thể trong lộ trình đó. Lộ trình này cần phải gắn liền với dự đoán về thay đổi trong trung hạn được vạch ra trong bước đầu tiên. Các nhiệm vụ

cụ thể trong từng giai đoạn cũng phải được nêu rõ và đi kèm với phương án thực hiện các nhiệm vụ cụ thể đó. Các dự đoán hiệu quả của CTTC mới được dự đoán và đặt trên cùng sơ đồ lộ trình nhiệm vụ, phương án thực hiện để DN theo dõi sát từng giai đoạn thực hiện có đi đúng hướng đã vạch ra không.

Lộ trình này nên được đặt song song cùng với CTTC cũ để có thể đánh giá rõ được những ảnh hưởng mới tích cực hơn so với CTTC cũ.

Việc tái cấu trúc phải đảm bảo dòng tiền của DN đủ để cung ứng cho nhu cầu về nguồn vốn đầu tư và tối đa lợi ích cho chủ sở hữu. Đồng thời, cũng phải đảm bảo sự tăng trưởng về doanh thu, lợi nhuận, tài sản, nguồn lực được phân bổ vào các lĩnh vực kinh doanh hiệu quả, cốt lõi, không phung phí vào các lĩnh vực không còn hiệu quả. Rủi ro cần đảm bảo ở mức kiểm soát và khả năng sinh lời của công ty được cải thiện, tăng lên.

Các nhiệm vụ phải được đưa ra trong phương án tái cấu trúc tài chính bao gồm: Kế hoạch về dòng tiền cho dự án tái cấu trúc, kế hoạch xử lý nợ, kế hoạch thay đổi vốn CSH, kế hoạch thoái vốn, kế hoạch đầu tư cơi nới.

Bước 5: Thực hiện các phương án tái CTTC của DN và tái xét Sau khi đã lựa chọn và lên kế hoạch tái CTTC cụ thể, DN đi vào giai đoạn thực hiện việc tái CTTC. Quá trình triển khai tái cấu trúc phải được thực hiện sát sao theo lộ trình đã được vạch ra bên trên. Tuy nhiên, nội dung thực hiện có thể được thay đổi linh động tùy theo điều kiện cụ thể, phù hợp với tình hình thực tế song vẫn phải đạt được mục tiêu đặt ra.

Trong quá trình thực hiện, nếu phát hiện ra sự chệch hướng thì phải tìm hiểu nguyên nhân, điều chỉnh kịp thời. Để thực hiện được sát sao quá trình tái cấu trúc, DN thực hiện việc kiểm nghiệm tính hợp lý, đúng đẵn của kế hoạch bằng cách DN cần lập các bản báo cáo về hoạt động kinh doanh từng thời kỳ một cách minh bạch, rõ ràng. Bằng cách này, DN có thể điều chỉnh xử lý kịp thời những khó khăn, vướng mắc trong quá trình triển khai kế hoạch.

Trong giai đoạn này, DN cũng phải thành lập các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả của việc tái CTTC phù hợp, bao gồm các chỉ tiêu về dòng tiền, tốc độ tăng trưởng, mức độ rủi ro, khả năng sinh lời. Các chỉ tiêu này nhằm giúp DN kiểm nghiệm mục tiêu tối đa hóa giá trị của DN khi thực hiện việc tái CTTC.

1.2.5. Các nguyên tắc tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp

1.2.5.1. Đảm bảo tính tương thích

Căn cứ theo thời gian, nguồn vốn của DN được chia thành nguồn vốn tạm thời và nguồn vốn thường xuyên. Trong đó, nguồn vốn tạm thời có tính chất ngắn hạn, thường sử dụng để đầu tư vào các hoạt động mang tính chất ngắn hạn; nguồn vốn

thường xuyên mang tính chất ổn định, dài hạn thường được DN sử dụng để mua sắm, hình thành TSCĐ cũng như một bộ phận TSLĐ thường xuyên của DN. Tương tự, căn cứ theo thời gian, tài sản của DN được chia thành TSCĐ và TSLĐ. Trong cấu trúc tài chính của DN cần đảm bảo tính tương thích nghĩa là nguồn vốn thường xuyên mang tính chất dài hạn bao gồm nguồn vốn CSH và nguồn vốn dài hạn khác được sử dụng để tài trợ phần TSCĐ và TSLĐ thường xuyên, nguồn vốn lưu động có tính chất ngắn hạn được sử dụng để tài trợ cho phần nguồn TSLĐ có tính chất tạm thời. Việc đảm bảo tính tương thích trong sử dụng nguồn vốn sẽ giúp các DN giảm thiểu rủi ro về khả

năng thanh toán và đảm bảo tình hình tài chính của DN được lành mạnh. 1.2.5.2. Đảm bảo tính linh hoạt

Tính linh hoạt trong việc sử dụng nguồn vốn là khả khả năng DN điều chỉnh nguồn vốn nhanh chóng và dễ dàng khi cần phải có sự thay đổi để thích hợp với từng giai đoạn hoặc sự thay đổi trong kinh doanh của DN. Nguyên tắc này được dựa trên cơ sở về tính mùa vụ trong hoạt động sản xuất kinh doanh của DN khi hoạt động sản xuất kinh doanh của DN không cố định vĩnh viễn mà có những thời điểm DN muốn mở rộng sản xuất, hoặc có những thời điểm DN phải thực hiện việc thu hẹp lại quy mô đầu tư. Do vậy để nâng cao tính linh hoạt trong việc điều động vốn, CTTC phải được xây dựng trên cơ sở giúp DN tăng năng lực đàm phán với các nhà cung cấp vốn trên thị trường. Để có thể thực hiện được nguyên tắc này DN nên ưu tiên gia tăng tỷ trọng các khoản nợ nhất là các khoản nợ ngắn hạn. Ngoài ra, việc đa dạng hóa các hình thức tài trợ bằng cách bổ sung thêm các điều khoản về khả năng thu hồi trước hạn đối với trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi cũng giúp cho DN tăng thêm tính linh hoạt trong sử dụng vốn.

1.2.5.3. Cân bằng giữa lợi nhuận và rủi ro

Hoạt động kinh doanh của DN luôn chứa đựng các yếu tố rủi ro. Mức độ rủi ro của DN còn gia tăng khi DN sử dụng đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính với mức độ lớn. Tác động của đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính tạo nên hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp, có tác động theo cấp số nhân đến lợi ích của chủ sở hữu khi DN đi vay nhiều đồng thời tập trung đầu tư lớn vào tài sản cố định. Tác động này luôn có tính hai mặt, nó có thể tạo ra những bước phát triển nhảy vọt song cũng có thể đưa DN mau chóng đến bờ vực phá sản. Vì vậy, DN cần phải có sự suy xét thận trọng giữa lợi ích

có khả năng đạt được và rủi ro trước khi quyết định tái CTTC theo hướng tăng tỷ trọng vốn vay đồng thời tập trung sử dụng nguồn lực để đầu tư tài sản cố định. Tuân thủ nguyên tắc này, nếu nhà quản trị muốn CTTC thiên về an toàn, giảm thiểu rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính thì phải giảm tỷ trọng nợ vay đồng thời cân nhắc trong việc đầu tư hiện đại hóa thiết bị công nghệ để đảm bảo chi phí cố định không quá lớn. Việc tái CTTC theo hướng gia tăng các khoản nợ dài hạn nhằm phát huy ảnh hưởng của hiệu ứng đòn bẩy chỉ nên sử dụng khi sản lượng tiêu thụ được đánh giá là có thể vượt xa điểm hòa vốn, tỷ suất sinh lời của tài sản phải lớn hơn chi phí sử dụng vốn vay.

1.5.2.4. Đảm bảo phù hợp với từng giai đoạn phát triển của DN Trong mỗi một giai đoạn phát triển, để phù hợp với sự thay đổi của nền kinh tế và tạo ra một giá trị bền vững cho doanh nghiệp thì việc tự nhận thức về việc tái cấu trúc doanh nghiệp để thay đổi là rất cần thiết. Việc tái cấu trúc tài chính không chỉ được thực hiện khi DN gặp khó khăn về tài chính, và có nguy cơ lâm vào tình trạng mất khả năng thanh toán mà cần phải có tầm nhìn để thay đổi cho phù hợp. Như vậy, Các DN cần coi tái cấu trúc là một nhiệm vụ quan trọng trong chiến lược phát triển dài hạn của DN. Mỗi một quá trình phát triển của doanh nghiệp, từ giai đoạn hình thành tới giai đoạn suy thoái thì cấu trúc tài chính thường có những đặc điểm riêng biệt và thay đổi. Vì vậy, Các DN cần nhận định được đặc trưng cấu trúc tài chính trong từng giai đoạn để có định hướng trong việc xác định cấu trúc tài chính hợp lý. Giai đoạn hình thành: Đây là giai đoạn DN bắt đầu đi vào hoạt động, chưa có nhiều kinh nghiệm cũng như vị thế trên thị trường. Chính vì vậy, đặc điểm chung ở giai đoạn này là DN còn gặp khó khăn trong việc tiêu thụ sản phẩm, nhu cầu chi tiêu lớn, nguồn thu chưa nhiều, mức độ rủi ro trong kinh doanh cao. Do đó, việc sử dụng vốn vay trong giai đoạn này không những khó khăn mà còn dễ gây ra rủi ro cho DN. Trong giai đoạn này, DN được để xuất ưu tiên nguồn vốn chủ sở hữu hoặc nguồn vốn đầu tư từ các quỹ đầu tư hơn là nguồn vốn vay.

Giai đoạn tăng trưởng: Đây là giai đoạn DN sau một thời gian hình thành, hoạt động ổn định đã đi vào giai đoạn phát triển, đạt được những lợi thế nhất định về công nghệ, kĩ thuật, sự tiêu thụ sản phẩm tăng cao, thị trường mở rộng, DN có nhiều cơ hội đầu tưu phát triển, rủi ro ít hơn so với giai đoạn hình thành trước đó. Trong giai đoạn này, việc tiếp cận vốn vay của DN trở nên dễ dàng hơn do DN đã đạt được uy tín nhất

định trên thị trường. Đồng thời, DN cũng cần phải huy động thêm nguồn vốn để tận dụng cơ hội phát triển. Tuy nhiên, DN cũng không nên quá lạm dụng nợ trong giai đoạn này mà chỉ nên sử dụng ở mức độ vừa phải, vừa để đa dạng và mở rộng nguồn vốn, vừa đảm bảo sự an toàn tài chính. Với vị thế và cơ hội của DN trong giai đoạn này, nguồn vốn đề xuất cho các DN là từ việc phát hành chứng khoán. Nguyên nhân thứ nhất là do các nhà đầu tư mạo hiểm sẽ thực hiện việc rút vốn, bán cổ phần để đầu tư vào các DN mới thành lập. Thứ 2, uy tín và cơ hội của DN sẽ là sự đảm bảo cho việc đầu tư vào DN đối với các nhà đầu tư.

Giai đoạn bão hòa: Trong giai đoạn này, DN có sự ổn định về lợi nhuận, doanh thu cũng như sự rủi ro. DN ở giai đoạn này có khả năng ứng phó với sự rủi ro tài chính ở mức cao khi dòng tiền thuần của DN khá dồi dào, đảm bảo được khả năng thanh toán của DN. Do đó, trong giai đoạn này, DN được phép gia tăng nợ nhằm sử dụng tối đa tác dụng tích cực của đòn bẩy tài chính.

Giai đoạn suy thoái: Đặc điểm của giai đoạn này là các lợi thế về thị trường và sản phẩm trở nên lạc hậu, không còn khả năng cạnh tranh, thị trường tiêu thụ hạn chế, khả năng thanh toán của DN hạn chế, DN có khả năng rơi vào tình trạng thua lỗ. Trong giai đoạn này, khả năng huy động nợ của DN trở nên khó khăn. Chính vì thế, DN nên giảm nợ và ưu tiên nguồn vốn từ lợi nhuận giữ lại.

1.2.5.5. Tối thiểu chi phí sử dụng vốn

Nguyên tắc này được xây dựng dựa trên quan điểm rằng chi phí sử dụng vốn phản ánh mức giá cả của quyền sử dụng vốn trên thị trường. Mỗi nguồn tài trợ yêu cầu về chi phí sử dụng vốn hay giá vốn khác nhau. Chi phí sử dụng vốn của mỗi nguồn tài trợ cũng biến động theo chu kỳ kinh doanh. Vì vậy, xây dựng CTTC cho DN phải đảm bảo tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn, nhằm tối đa hóa lợi ích cho chủ sở hữu DN.Tuân thủ nguyên tắc này, đòi hỏi nhà quản trị DN một mặt đánh giá được xu thế biến động về chi phí sử dụng vốn trên thị trường, chọn thời điểm huy động vốn thích hợp. Mặt khác, hoạch định CTTC nghiêng về các nguồn tài trợ có thời gian đáo hạn ngắn, thời gian hoàn trả vốn gốc và lãi có thể điều chỉnh một cách linh hoạt, như cổ phiếu ưu đãi, trái phiếu chuyển đổi thành cổ phiếu và các nguồn tài trợ ngắn hạn khác.

1.2.5.6. Vận dụng linh hoạt các hình thức tái cấu trúc tài chính phù hợp với quy mô, tính chất, đặc điểm hoạt động của các DN

Mỗi DN có quy mô, tinh chất cũng như đặc điểm hoạt động kinh doanh khác nhau, cho nên việc tái cấu trúc tài chính không thể thực hiện một cách giống nhau ở các DN.

Đối với các DN muốn thực hiện tái cấu trúc tài chính nhằm cản thiện tình hình tài chính đang khó khăn tạm thời, thì việc tái cấu trúc tài chính của DN có thể được thực hiện một cách độc lập khỏi tái cấu trúc hoạt động hay tái cấu trúc chiến lược của DN. Ngược lại, các DN đang rơi vào tính trạng khó khăn trầm trọng thì việc tái cấu trúc tài chính cần được xem xét đồng thời cùng với việc tái cấu trúc hoạt động của DN và đổi mới chiến lược kinh doanh của DN.

Đối với các DN quy mô lớn, sở hữu nhiều các doanh nghiệp con, các doanh nghiệp liên kết, thì tái cấu trúc tài chính còn gắn liền với việc cơ cấu lại danh mục đầu tư và xử lý vấn đề sở hữu chéo.

1.2.5.7. Đảm bảo sự phù hợp với môi trường kinh doanh nền kinh tế thị trường Việc tái CTTC doanh nghiệp cần chú trọng tới việc xem nhu cầu, cơ chế thị trường và định hướng phát triển thị trường làm căn cứ để xây dựng kế hoạch phân bổ nguồn vốn cho việc phát triển DN; đồng thời cũng đưa ra các biện pháp để khắc phục những hạn chế của môi trường kinh doanh. Việc đổi mới cũng như hội nhập và phát triển là một vấn đề bắt buộc của thị trường, sẽ tạo ra những cơ hội mới cho DN phát triển song cũng không thể tránh khỏi những rủi ro. Nếu DN chỉ quan tâm tới phần bên trong DN mà bỏ qua các yếu tố bên ngoài như chính trị, xã hội, công nghệ, môi trường kinh tế, thì dù có tái cấu trúc, DN cũng sẽ không thể tránh khỏi những khó khăn không lường trước và khó có thể xây dựng được một CTTC tối ưu nhất cho DN. 1.3. Kinh nghiệm quốc tế về tái CTTC doanh nghiệp và những bài học rút ra đối với Việt Nam

1.3.1. Kinh nghiệm quốc tế về tái CTTC doanh nghiệp

1.3.1.1. Kinh nghiệm tái cấu trúc tài chính từ các Cheabol Hàn Quốc và sự thất bại của Daewoo.

Cuộc khủng hoảng tài chính ở Hàn Quốc

Cuộc khủng hoảng tiền tệ năm 1997 lan rộng ở các nước Đông Á đã khiến cho nền kinh tế cũng như các DN ở Hàn Quốc rơi vào tình trạng khủng hoảng trầm trọng. Mặc dù trước đó, Hàn Quốc tăng trưởng liên tục trong một thời gian dài (7%/năm từ năm 1990 đến năm 1996), chỉ số lạm phát thấp (4-6%), ngân sách Chính phủ duy trì ở mức cân bằng. Từ năm 1995 đến năm 1997, tỷ suất lợi nhuận trên vốn CSH của các DN ở Hàn Quốc liên tục giảm từ 11,03%/năm và năm 1995 xuống 2,02%/năm vào

năm 1996 và -4,2% vào năm 1997; một loạt các DN lớn bị phá sản từ năm 1997. Cuối năm 1996, tổng số nợ nước ngoài của Hàn Quốc đã lên tới gần 180 tỷ đô la Mỹ. Các nguyên nhân gây nên sự ảnh hưởng nghiêm trọng của cuộc khủng hoảng tiền tệ Châu Á tới Hàn Quốc như sau:

– Sự chủ quan của các DN Hàn Quốc trước đó trong việc đầu tư: các công ty Hàn Quốc đã chủ quan đầu tư quá mức, nâng cao công suất sản xuất khiến cho đồng Yên lên giá, dẫn tới xuất khẩu của Hàn Quốc tăng nhanh và nền kinh tế bùng nổ. Tuy nhiên, đến cuối năm 1995, đồng Yên lại giảm xuống và dẫn tới một lượng tồn kho lớn. Trong khi đó, các công ty của Hàn Quốc với công suất sản xuất đang ở mức cao không thể giảm sản xuất khiến cho lượng tồn kho không thể giảm. Đồng thời trong thời gian này, luật Hàn Quốc lại cấm sa thải người lao động. Các công ty Hàn Quốc bắt buộc phải tiếp tục sản xuất. Năm 1995, tỷ số ROE của Hàn Quốc ở mức 11,03% và giảm xuống chỉ còn 2,02% vào năm 1996 và tụt xuống -4,2% vào năm 1997.

– Sự yếu kém trong quản lý của Chính phủ Hàn Quốc trong nền kinh tế mở và quá trình tự do hóa tham gia vào tổ chức hợp tác và phát triển kinh tế (OECD) năm 1996: Vì lo sợ ở mức lãi suất cao, dòng vốn chảy vào làm tăng lượng cung tiền, nên Chính phủ Hàn quốc cho phép các ngân hàng thương mại được bán buôn và bán lẻ các khoản vay ngắn hạn mà không cho phép các doanh nghiệp được tiếp cận với nguồn

vốn nước ngoài một cách trực tiếp. Các ngân hàng thương mại Hàn Quốc thực hiện các khoản vay lớn với các ngân hàng thương mại nước ngoài do chênh lệch lãi suất lớn giữa thị trường tiền tệ trong nước với thị trường tiền tệ nước ngoài. Điều này dân tới sự bất cân xứng về kỳ hạn và gây ra rủi ro nghiêm trọng. Vào năm 1996, 60% tài sản nợ bên ngoài của Hàn Quốc là vay ngắn hạn dù tỷ lệ nợ nước ngoài/GDP của Hàn quốc là trên 30%.

– Sự phục hồi của nền kinh tế Đông Nam Á cùng với sự giảm giá của đồng nhân dân tệ: nhiều ngành công nghiệp chủ lực Hàn Quốc bị giảm lợi thế cạnh tranh trên quốc tế. Sự giảm giá của đồng nhân dân tệ ảnh hưởng tới nền kinh tế các nước Đông Nam Á nói chung do hàng hóa của Trung Quốc có khả năng thay thế và sản phẩm xuất khẩu của các nước Đông Nam Á chủ yếu là hàng công nghiệp nhẹ. Các nước Đông Nam Á đã chuyển sang ngành công nghiệp nặng có giá trị cao, cạnh tranh với Hàn Quốc, dẫn tới sự giảm giá cả, làm giảm tỷ lệ trao đổi thương mại của Hàn Quốc. Hàng hóa xuất khẩu của Hàn Quốc bị sụt giảm giá cả, tiếp tục gây ra thâm hụt thương mại.

– Sự điều hành yếu kém của chính phủ Hàn Quốc khi đối mặt với khủng hoảng và chủ quan, không để ý tới các nhóm lợi ích khác nhau.

Đứng trước cuộc khủng hoảng kinh tế đó, chính phủ Hàn Quốc đã thực hiện việc tái cấu trúc tài chính toàn nền kinh tế trên 4 lĩnh vực: khu vực công, thị trường lao động, hệ thống ngân hàng và hệ thống DN.

Trong hệ thống DN, mục tiêu tái cấu trúc của Hàn Quốc nhằm thực hiện 5 mục tiêu: Tăng cường trách nhiệm của các nhà quản trị; Cải thiện cấu trúc vốn; Xóa bỏ bảo lãnh cho các khoản nợ chéo giữa các chi nhánh trong cùng một tập đoàn; Nâng cao minh bạch trong quản trị; Yêu cầu các doanh nghiệp tập trung vào lĩnh vực kinh doanh chính.

Việc tái cấu trúc tài chính trong khu vực DN được thực hiện thông qua hai giai đoạn. Giai đoạn 1, Chính phủ Hàn Quốc đưa ra 5 biện pháp trong cải cách khu vực DN vào tháng 1/1998 sau đó bổ sung thêm 3 biện pháp nữa vào tháng 8/1999. Giai đoạn 2 được gọi là giai đoạn đổi mới được thực hiện vào tháng 2 năm 2000. Việc tái cấu trúc được thực hiện như sau:

Trước tiên, dựa theo quy mô, sức khỏe tài chính của các doanh nghiệp mà chính phủ thực hiện các biện pháp tái cấu trúc khác nhau. Đối với các DN, tập đoàn có hệ số nợ cao, mất khả năng thanh toán và tồn tại, Chính Phủ yêu cầu buộc phải tiến hành phá sản. Đối với các DN, tập đoàn vẫn còn khả năng thanh toán và tồn tại thì được khuyến khích thực hiện biện pháp tự giải cứu hoặc tham gia chương trình xử lý nợ (Loan workout program) vào tháng 6/1998 với vai trò chủ chốt là Nhà nước và có sự trợ giúp từ phía Ngân hàng chủ nợ. Các Ngân hàng thương mại chủ nợ buộc phải hợp tác để

thực hiện chương trình này với mục đích hỗ trợ các DN có nợ cao, thiếu tiền mặt thông qua việc cho vay. Đến cuối năm 2002, đã có 55 DN hoàn thành việc tái cấu trúc nợ thành công, 16 DN ra khỏi chương trình do không có dấu hiệu khôi phục và 12 DN đang tiếp tục trong chương trình tái cấu trúc.

Chính phủ thực hiện chương trình hoán đổi hoạt động kinh doanh (Big Deal) giữa các công ty con thuộc 5 tập đoàn hàng đầu lúc bấy giờ bao gồm Huyndai, Samsung, Daewoo, LG và SK nhằm giải quyết vấn đề đầu tư chồng chéo, kinh doanh quá năng lực. Qua chương trình này, các bộ phận kinh doanh yếu kém, các khoản đầu tư ngoài ngành không hiệu quả được loại bỏ ra khỏi Tập đoàn.

Công ty Luật LVN - Địa chỉ: Số 16B Nguyễn Thái Học, Yết Kiêu, Hà Đông, Hà Nội, Việt Nam